본 소고는 기존문헌들을 고찰하면서 크라우드펀딩(CF)과 ICO가 초기벤처기업의 자금조달을 가능하게 한 근거 및 극심한 정보비대칭으로 발생하는 문제를 극복한 방법을 재무적인 관점에서 논의한다. 사업의 불확실성에도 불구하고 초기벤처기업은, 보상형 CF를 통해 비재무적 효용을 추구하는 후원자들을 찾을 수 있었고, 투자형 CF를 통해 거래비용을 낮추고 승자의 저주를 제거하면서 소액주주를 유치할 수 있었고, ICO를 통해 익명성이 보장되면서 변동성과 유동성이 큰 투자기회를 찾는 투자자를 유인할 수 있었다. 한편, 정보비대칭의 극복 방법으로, 행사의 모든 참여자가 기여하는 온라인 실사, 이로 인해 형성되는 집단지성, CF 플랫폼의 실사기능 확대, ICO 시장에서 사전판매의 활용, IEO의 등장, 코인거래소와 교차상장을 통한 품질선택 등이 발견되었다. 위의 고찰은 온라인 기반의 벤처기업을 재무적으로 연구할 때는 복권형 투자 등 새로운 연구요소가 첨가되거나 기존의 이론과 가설이 수정되어야 함을 보여주고 있다.

In this article, I review the financial literature on crowdfunding and ICO, investigate how they enable early startups to finance even when their future returns are uncertain, and examine how the problems of extreme informational asymmetry are dealt with. Reward-based crowdfunding links backers seeking non-financial utility to startups. Equity-based crowdfunding invites small equity-holders by reducing transaction cost and the possibility of winner's curse. ICO offers to investors investment opportunities guaranteeing anonymity, liquidity and volatility. On the other hand, online due-diligence, wisdom of the crowd, platform's engagement, pre-sale in ICO, advent of IEO, and selection process through cross-listing, are identified as solutions to overcoming informational asymmetry. This study proposes that new theoretical elements like lottery-type investment need to be introduced, and the established theories should be altered when applied to online firms.

연기금 운용에 전담운용체계의 도입이 활성화되고 있다. 그러나 아직까지 전담운용사의 역할에 대한 성과평가는 체계를 갖추고 있지 못하다. 주식운용 부분에서 전담운용사는 재간접운용제약에 따라 하위 개별운용사에 자금을 배분하는 역할을 담당하고 있는데, 성과평가는 주식운용의 종목선택 효과만 측정하고 있을 뿐이다. 본 연구는 이를 해소하기 위해 스마트 베타 전략을 활용하여 스타일 배분 능력에 대한 평가방법론을 소개하고 있다. 기본적으로 연기금의 주식운용은 패시브 전략에 따르지만 전담운용사는 스타일 펀드에 배분을 통해 주어진 벤치마크를 초과하는 알파를 기본적으로 추구한다. 이런 관점에서 전담운용사의 주식운용은 종목선택 효과와 같은 단순한 알파가 아니라 스마트 베타 포트폴리오와 패시브 벤치마크 중 더 좋은 벤치마크를 선정하여 이를 추구하는 전략이 필요하다. 본 연구는 이를 승자벤치마크로 정의하여 전담운용기관의주식 운용 능력을개별 펀드의 단순한 종목선택 효과와 벤치마크 선정 능력 혹은 스타일 배분 능력으로 구분하였다. 자료 수집의 한계로 공모형 일반주식형 펀드를 중심으로 실증 분석한 결과 패시브 벤치마크에 대비한 알파는 스타일 배분 능력의 음의 효과에 의해 많이 상쇄되고 있음을 알 수 있다. 이를 실무적으로 활용하기 위해서는 스마트 베타 벤치마크를 선정하는 데 있어 효율성에 대한 가정이 필요하다는 점은 본 연구의 한계이다.

The Out-sourced CIO(OCIO) market is recently becoming standard model in the operation of pension funds in Korea. However, the performance evaluation of the role of the OCIOs have not yet been systematically established. In the stock management sector, OICOs play a role in allocating subordinate fund(or style, factor funds), however, the performance evaluation only measures the effect of stock selection. This study introduces an evaluation methodology for OCIOs' style allocating ability using a smart beta strategy. Basically, the pension fund's stock management follows a passive strategy, but OCIOs basically pursue alpha that exceeds the benchmark given through allocation to the style fund. From this point of view, the stock management of OCIOs need a strategy to select and pursue better benchmarks between smart beta portfolios and passive benchmarks. This study defined this as a winner benchmark and classified the stock management capability of OCIOs into a simple stock selection effect of individual funds and a benchmark selection capability or style distribution capability. As a result of empirical analysis focusing on public active stock funds, we find that alpha compared to passive benchmarks is largely offset by the negative effect of style allocation ability.

본 연구는 2011년부터 2019년까지 한국거래소의 유가증권시장과 코스닥에 상장된 기업을 대상으로 특허출원이 주가급락위험에 미치는 영향을 분석하였다. 분석 결과, 특허출원은 차기 주가급락위험을 유의하게 낮추는 것으로 확인되었다. 아울러, 동 결과는 주가급락위험 및 특허출원의 다른 대용치를 사용한, 그리고 성향점수매칭 표본을 사용한 강건성 검증에서도 동일하게 관찰되었다. 이와 더불어, 애널리스트 커버리지와 재량적 발생액의 강도로 대리된 정보 비대칭 정도가 높은 기업에서 특허출원과 차기 주가급락위험 간의 음(-)의 관계가 더욱 커진다는 점을 발견하였다. 이는 특허출원이 기업과 외부 투자자 간 연구개발에 대한 정보 비대칭을 낮추고 그것이 차기 주가급락위험의 하락으로 연결될 수 있다는 가설을 지지하는 결과이다.

This study examines the relationship between corporate patenting and stock price crash risk. Using a sample of Korean listed firms for the period 2011-2019, I find that firms with more patent applications are less prone to future stock price crash risk. This result remains robust while using alternative measures for corporate patenting and stock price crash risk, and considering potential differences of firms with patents versus without patents. An examination of underlying mechanisms suggests that corporate patenting lowers proprietary costs, which reduces information asymmetry. The findings provide new evidence on the effects of corporate patenting on crash risk in stock market.

본 연구는 KG제로인에서 제공한 채권 보유내역 자료를 사용하여 국내 공모 채권형 펀드의 성과를 분석하였다. Daniel, Grinblatt, Titman and Wermers(DGTW)(1997)을 확장한 Moneta(2015) 모형을 사용하여 펀드수익률을 운용스타일(Average Style, AS), 운용타이밍(Characteristic Timing, CT), 그리고 펀드수익률 잔차(Return Gap, RG) 세 부분으로 분해하였다. 또한, RG 측정치의 유용성을 살펴보기 위하여 변수지속성 및 성과지속성을 분석하였다. 본 연구의 실증결과는 다음과 같다. 첫째, 공모 채권형 펀드에서 AS가 유의미한 양(+)의 수익률을 가지며 펀드수익률의 대부분을 설명하였다. 둘째, CT는 통계적 유의성을 가지지 못했으며 0에 가까운 값을 기록하였다. 셋째, RG의 변수지속성과 성과지속성을 살펴본 결과, RG는 6개월 동안 변수지속성이 유지되는 것으로 나타났다. 또한, RG로 구분된 포트폴리오는 성과하위 그룹을 제외하고 성과지속성을 지니고 있었다. 이러한 결과는 RG 변수가 펀드성과 측정 및 펀드 선택에 있어서 시장참여자에게 유용한 정보를 제공해 줄 수 있다는 것을 의미한다.

This paper investigates the performance of Korean bond mutual funds using bond holdings data obtained from KG Zeroin. Performance of Korean bond mutual funds are decomposed into Average Style(AS), Characteristic Timing(CT), and Return Gap(RG) using the extended DGTW model proposed by Moneta(2015). The empirical findings revealed by this research are as follows. First, regarding AS, it has an ability to explain most of the performance of bond mutual funds. Second, regarding CT, it is not statistically significant and close to zero. Third, regarding RG, it is statistically significant and turns out that its variable persistence is maintained for 6 months. Furthermore, the portfolios sorted onto RG has performance persistence except for the lowest RG group. This result indicates that RG provides market participants with meaningful information in fund selection.

본 연구에서는 국내 거래소에 상장된 비-금융기업을 대상으로 1981년부터 2020년의 기간동안 정보위험이 자본구조 및 자본비용에 어떻게 영향을 미치는지 실증 분석하였다. 본 연구와 관련된 최근까지의 연구 결과에 따르면 기업 외부 정보의 비대칭에 따르는 정보위험은 기업의 레버리지 비율을 증가시키고 자본비용 역시 증가한다는 결과를 제시하고 있다. 이러한 결과는 외부적 정보 비대칭이 높은 기업일수록 기업이 자본조달을 할 때 타인자본 발행을 1순위로 하고 다음으로 자기자본 발행으로 자본을 조달한다는 것이고 투자자들은 정보위험의 정도에 따라 위험 프리미엄을 요구한다는 것을 의미하고 있으며 통계적으로 매우 유의한 결과를 보인다. 본 연구에서는 이러한 국내외의 연구 결과를 기초로 하여 표본기간 동안 대상 기업들의 정보 비대칭에 따른 정보위험이 기업의 자본조달과 자본비용에 어떻게 영향을 주었는지 실증 검증한 결과는 다음과 같다. 첫째, 외부적 정보위험이 높을수록 기업은 레버리지 비율이 높아지는 증거를 발견하였다. 둘째, 정보위험이 높을수록 기업의 자기자본 비용이 증가한다는 증거를 또한 발견하였다. 셋째, 정보위험이 높을수록 기업의 타인자본 비용이 증가하는 증거를 발견하였다. 본 연구의 결과를 도출하기 위하여 정보위험의 발생액의 질을 추정하였고 회귀분석, 고정 효과분석, Fama-MacBeth 방법 등을 이용하여 강건성을 검증한 결과에서 일관된 결과를 발견하였다.

This paper empirically investigates whether information risk affects the capital structure and cost of capital using sample firms listed in KOSPI market over 1981 to 2020 year. According to the results related to many previous studies, they have found that the information risk in terms of outside information asymmetry increases the leverage level and also the cost of capital as well. These results imply that as the higher firms with the asymmetric information, firstly the more debt issuing and secondly equity issuing when they face financing from the outside. Also the investors require the risk premium associated to the level of information risk and this result is significant statistically in the previous papers. Based on these empirical evidences, we test and could find this consistent result. We find as follows: First, we show the evidence that as outside information asymmetry increases, firms also increase the leverage ratio. Second, we also find the evidence that as the asymmetry information increases, equity financing cost also increases. Third, as the asymmetry information increases, the debt cost increases as well. To test robust result, we use various estimation methods which are regression analysis, fixed effect model and Fama-MacBeth method and we estimate the accrual quality as proxy of information risk. As results, we find the consistent evidence. Finally the evidences in this paper imply that information risk is very important factor influencing the capital structure and capital financing.

국내 주식시장에서 ESG 투자가 활성화되면서 ESG 투자에 대한 관심이 높아졌다. ESG 투자가 긍정적인 성과를 가져올 것이라는 관점도 다수 존재하지만, 투자자 및 펀드 매니저들에게 투자제약사항으로 작용해 부정적인 성과를 가져올 것이라는 회의적 시각 역시 존재한다. 본 연구는 ESG 투자배제전략의 성과분석을 통해, ESG 투자배제전략이 부정적 성과를 가져오는지를 검토해보고자 한다. 이를 위해, 먼저 팩터-로딩(factor-loading) 방법론을 통해 ESG가 낮은 기업들의 특징을 분석하였다. 그런 다음, 수익률 및 특성-벤치마크 초과 수익률을 토대로 각 전략별 투자성과를 분석하였다. 결과는 다음과 같다. 첫째, ESG 평가가 낮은 기업일수록 시가총액이 작고, 비유동성 및 최대 주가 낙폭비율은 높은 특징을 보였다. 이러한 특징은 세부요소인 환경(E), 사회(S), 지배구조(G) 요인에서도 유사하게 나타났다. 둘째, ESG 투자배제전략이 비(非)-배제전략 보다 부정적인 성과를 가져온다는 증거를 찾을 수 없었다. 한편, 세부요소별로는 환경(E) 요인에 근거한 투자배제전략이 가장 포트폴리오에 긍정적인 성과를 가져다주었으며, 보유 기간이 장기로 갈수록 그 효과는 크게 나타났다. 마지막으로, ESG에 근거한 투자배제전략과 비-배제전략 간 위험 조정성과의 차이는 통계적으로 유의하지는 않았다. 본 연구의 결과는 투자배제전략이 투자성과를 낮추지 않으면서도, 포트폴리오의 ESG 수준을 높일 수 있다는 증거를 제시한다. 본 연구는 다수의 대형 기관 투자자와 연기금이 채택 및 검토하고 있는 투자배제전략의 성과를 분석함으로써 시장 참여자에게 시사점을 제공할 수 있을 것으로 기대된다.

This study examines whether the ESG exclusion strategy leads to negative investment performance. In this regard, we first analyze the characteristics of firms with low ESG scores through factor-loading methodology. Next, We analyze each strategy's investment performance based on the raw and DGTW returns. The results are as follows. First, firms with lower ESG evaluations show small market caps and high illiquidity. These characteristics appear similarly in each element of the environment (E), social (S), and governance (G). Second, we could not find evidence that the ESG exclusion strategy leads to negative investment outcomes than the non-exclusion strategy. Finally, there is no evidence of a significant difference in risk-adjusted performance between strategies. This study contributes to ESG research in that it provides implications for the investment decision-making process of market participants by analyzing the performance of investment exclusion strategies.

이 연구는 코스닥시장 비금융업종 기업을 대상으로 2000년-2019년 기간에 다각화 효과를 분석한다. 다각화 효과 분석 결과 전기에는 비관련 다각화에서 다각화 프리미엄이 존재하나 후기에는 다각화와 기업가치 간에 유의적인 관계가 나타나지 않는다. 기업 특성 변수와 다각화 효과의 상호작용을 검증한 결과는 코스닥시장 기업의 급속한 매출성장에도 불구하고 매출성장과 다각화 효과 간에 상호작용은 확인할 수 없다. 그러나 다각화와 지배주주지분율의 상호작용은 기업가치를 감소시키는 것으로 나타나 다각화 과정에서 대리인비용이 기업가치에 부정적인 영향을 미칠 수 있음을 보여준다. 실증 분석 결과는 코스닥 기업이 다각화를 통해 기업의 가치를 증가시킬 수 있는 가능성이 낮아지고 있다는 추론을 지지한다. 특히, 지배구조와 다각화 효과 간의 관계는 경영자가 다각화 관련 의사결정을 할 때 기업가치 극대화의 관점에서 충분한 검토가 필요함을 시사한다. 이 연구는 코스닥시장 기업의 다각화 효과가 유가증권시장 기업의 다각화 효과와 상이한 특성이 있음을 확인시켜주어 코스닥시장 기업의 다각화 특성을 이해하기 위한 분석의 필요성을 확인시켜주고 있다.

This study analyzes the effects of diversification from 2000 to 2019 on non-financial companies listed on the KOSDAQ. The results of the diversification effect analysis revealed that there was an unrelated diversification premium in the period before 2010; however, there was no significant relationship between diversification and corporate value after 2011. An analysis of the relationship between company characteristic variables and diversification showed that despite the rapid sales growth of companies listed on the KOSDAQ, sales growth was unrelated to diversification effect. However, the correlation between diversification and the controlling shareholder equity ratio appeared to be negative, indicating that agency costs can harm enterprise value in the process of diversification. These empirical analysis results support the inference that KOSDAQ companies are unlikely to increase corporate value through diversification. In particular, the relationship between governance structure and diversification effect suggests that a comprehensive review is necessary to maximize corporate value when managers make decisions related to diversification. This study confirms that the diversification effects of KOSDAQ market companies differ from those of KOSPI market companies, thereby confirming the need for analysis to understand the diversification characteristics of KOSDAQ market companies.

본 연구는 Diebold and Yilmaz(2009, 2012)의 변동성전이지수를 사용하여 부동산 시장에서의 가격정보의 전이효과에 대해 분석하고자 하였다. 구체적으로 부동산 가격 중 아파트 매매가격지수 수익률을 사용하여 부동산 매매가격의 연계성에 대한 정보를 실증분석하였으며, 전이효과는 총전이효과, 방향성전이효과, 순전이효과, 쌍별 순전이효과로 분해하여 결과를 제시하였다.
주요 실증결과는 다음과 같다. 첫째, 부동산 시장의 총전이지수값이 89.6%로 나타났다. 이는 부동산시장의 전이효과가 다른 자산의 전이효과보다 활발하다는 것으로 판단된다. 둘째 ,유출전이효과는 경기, 인천, 부산, 서울, 세종, 대전, 충북, 광주, 울산, 제주, 경남, 대구, 전북, 충남, 경북, 전남, 강원 순으로 높게 나타났다. 셋째, 유입전이효과는 강원, 전남, 경북, 충남, 전북, 경남, 울산, 광주, 제주, 대전, 대구, 충북, 경기, 인천, 세종, 부산, 서울 순으로 높게 나타났다. 넷째, 양(+)의 순전이효과를 보이는 경기, 서울, 인천, 부산, 세종, 대전, 충북이 아파트 매매시장에서 주도적인 역할을 하는 지역으로 나타났으며, 음(-)의 순전이효과를 보이는 강원, 전남, 경북, 충남, 전북, 대구, 경남, 제주, 울산, 광주는 다른 지역의 아파트 매매가격에 의존적인 지역으로 나타났다.

This study analyzes the information spillover effects of the return on the apartment sale price index by region using the volatility spillover index of Diebold and Yilmaz (2009, 2012). The main empirical results are as follows. First, we find that the total spillover index of the apartment sale price is 89.6%, and we confirm that the total spillover index of the real estate market is higher than the other assets. Second, we find that the spillover effects are highest in Gyeonggi, Incheon, Busan, Seoul, Sejong, Daejeon, Chungbuk, Gwangju, Ulsan, Jeju, Gyeongnam, Daegu, Jeonbuk, Chungnam, Gyeongbuk, Jeonnam, and Gangwon in that order. Third, we show that the inflow transfer effect is large in the order of Gangwon, Jeonnam, Gyeongbuk, Chungnam, Jeonbuk, Gyeongnam, Ulsan, Gwangju, Jeju, Daejeon, Daegu, Chungbuk, Gyeonggi, Incheon, Sejong, Busan, and Seoul. Fourth, we find that Gyeonggi, Seoul, Incheon, Busan, Sejong, Daejeon, and Chungbuk regions play a leading role in the apartment sales market.