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한국금융학회> 금융연구> 최대주주지분율과 주가동조성

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최대주주지분율과 주가동조성

The Ownership of the Largest Shareholder and Stock Price Synchronicity

이유경 ( Yu Kyung Lee ) , 이은정 ( Eun Jung Lee ) , 채준 ( Joon Chae ) , 최문박 ( Mun Bak Choe )
  • : 한국금융학회
  • : 금융연구 35권2호
  • : 연속간행물
  • : 2021년 06월
  • : 35-74(40pages)
금융연구

DOI

10.21023/JMF.35.2.2


목차

Ⅰ. 서론
Ⅱ. 자료와 변수구성
Ⅲ. 실증분석결과
Ⅳ. 강건성 검정
Ⅴ. 결론
<참 고 문 헌>

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본 연구에서는 우리나라 상장기업을 대상으로 최대주주지분율이 정보 투명성에 미치는 영향을 분석하고 있다. 기존 문헌에 따르면, 지배주주의 효용은 보유지분에서 발생하는 금전적 가치와 사적이익추구(pursuit of private benefits)로부터 얻을 수 있는 금전적 및 비금전적 혜택의 합에 의해 결정된다. 기업가치 극대화와 사적이익추구라는 상반된 유인이 최대주주의 지분율 정도에 따라 달라진다면, 최대주주의 지분율 수준에 따라 정보의 투명성 정도가 달라질 수 있다. 이에 따라 본 논문에서는 최대주주지분율과 정보 투명성 수준을 측정하는 주가 동조성 간 비선형 관계가 있는지에 대하여 분석한다. 분석결과, 최대주주지분율이 일정 수준 미만인 경우에는 최대주주지분율이 높아짐에 따라 주가 동조성이 증가하는 것으로 나타난 반면, 최대주주지분율이 일정 수준 이상인 경우에는 주가 동조성이 하락하는 비선형 관계가 있는 것으로 나타났다. 이는 최대주주의 지분율이 상대적으로 낮을 때는 지분에서 얻는 가치에 비해 사적이익 추구의 효용이 더 크기 때문에 개별기업정보를 숨기고자 하는 것으로 해석된다. 반대로 최대주주지분율이 높은 경우에는 사익추구보다 자신들의 지분가치 증대를 통한 후생극대화를 더 선호할 수 있으며, 이러한 유인에 따라 개별기업정보를 더욱 적극적으로 공개하는 것으로 해석된다.
This study analyzes the impact of the ownership of the largest shareholders on information transparency. According to the existing literature, the wealth of the largest shareholder is determined by the sum of the monetary value arising from the stock holdings and the monetary and non-monetary value that can be obtained from the pursuit of private benefits. If the contradicting incentives of maximizing corporate value and pursuing private profits depend on the degree of the largest shareholder’s ownership, the level of information transparency can also change according to the level of ownership. Accordingly, in this paper, we analyze whether there is a nonlinear relation between the largest shareholder's ownership and the stock price synchronicity which measures the level of information transparency. If the ownership of the largest shareholders is below a certain level, the stock price synchronicity increases depending on the ownership of the largest shareholders. On the other hand, when the ownership of the largest shareholders exceeds a certain level, the stock price synchronicity decreases according to the ownership of the largest shareholders. This is interpreted as trying to hide firm-specific information because the utility of pursuing private profits is greater than the value obtained from the stock holdings when the ownership of the largest shareholders is relatively low. Conversely, if the largest shareholder's ownership is high, they may prefer maximizing welfare through increasing the value of equity capital rather than pursuing private interests, and it is interpreted as more actively disclosing firm-specific information according to these incentives.

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간행물정보

  • : 사회과학분야  > 경제학
  • : KCI등재
  • :
  • : 계간
  • : 1225-9489
  • : 2714-0288
  • : 학술지
  • : 연속간행물
  • : 2008-2021
  • : 245


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35권3호(2021년 09월) 수록논문
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1부동산자산을 활용한 정책연금상품의 합리적 설계에 관한 연구

저자 : 마승렬 ( Seungryul Ma )

발행기관 : 한국금융학회 간행물 : 금융연구 35권 3호 발행 연도 : 2021 페이지 : pp. 1-31 (31 pages)

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신도시 개발 등과 관련하여 토지가 수용될 때 시행되는 보상방법으로 기존의 현금, 대토, 채권으로 보상하는 방식에 더하여 연금형태로 지급하는 토지보상연금 제공방안이 최근 논의된 바 있다. 본 연구는 토지보상연금의 합리적인 상품 설계방향을 제시하기 위해 사적 연금상품인 즉시연금과 기존의 정책연금상품인 농지연금과의 균형을 고려한 가격 결정방법을 모색하였다. 농지수용시 보상금을 연금형태로 지급받기를 원하는 농지소유자는 즉시연금에 가입하거나 농지연금에 가입하였다면 얻을 수 있었을 수익률에 비해 더 낮은 수익률을 원하지는 않을 것이다. 한편, 연금 공급자의 입장에서는 공·사적 연금간 또는 정책금융상품간 형평성 문제, 재정 건전성 문제 등으로 인해 현행의 즉시연금 또는 농지연금상품에 비해 더 높은 수익률을 허용하기도 어렵다. 본 연구는 즉시연금 또는 농지연금과 균형을 이룰 수 있는 가격결정이 합리적이라는 전제 하에서 농지소유자와 연금공급기관을 모두 만족시킬 수 있는 수준의 토지보상연금 상품설계 방향을 제시하였다. 분석결과, 즉시연금의 기대수익률과 균형을 이루는 토지보상연금의 연금 산정이율은 만기에 따라 2.675%(5년)∼2.830%(20년)로 평가되었으며, 농지연금의 수익률과 균형을 이루는 연금산정이율은 3.230%(5년)∼3.300%(15년)로 평가되었다. 본 연구의 분석결과는 토지보상연금 공급자의 합리적 상품설계와 소비자들의 토지보상연금상품 선택에 도움을 줄 수 있을 것으로 기대된다.


When the land is expropriated due to new town development project which is conducted for the purpose of stabilizing housing market in metropolitan area, land owners can choose the method of compensation. Regarding this, in addition to the current methods of compensation with cash, an exchange of land, or issuing bonds, the compensation method of paying with an annuity was discussed recently. Considering the population structure of super aging society in rural area as well as the fact that almost all areas of new town development are comprised with rural area, the introduction of compensation method with annuity(land compensation pension) is recognized as a timely and appropriate direction of policy. In this paper, we analysed about a pricing method considering the balance with farmland pension, a similar policy annuity product, as well as immediate annuity, a similar private annuity product, to suggest a reasonable designing direction of land compensation pension product. The owner of farmland who wants to receive compensation as a form of annuity when the farmland is expropriated would not want to get lower return compare to immediate annuity or farmland pension. Meanwhile, in the view point of pension provider, it is difficult to allow higher return compare to existing immediate annuity or farmland pension due to fairness between public and private products or between policy financial products as well as financial stability. Under the precondition that the pricing process considering equilibrium between immediate annuity and land compensation pension or between farmland pension and land compensation pension is reasonable, we suggested a designing direction of land compensation pension which could satisfy both the pensioner and pension provider by comparing rates of return with immediate annuity or farmland pension. When we evaluate it compare to farmland pension, the optimal levels of applied rates were evaluated ranging from 3.23% (5 year) to 3.30% (15 year). And when we evaluate it compare to immediate annuity, the optimal levels of applied rates were evaluated ranging from 2.675% (5 year) to 2.830% (20 year). It is expected that the results of our analysis could help the pension provider designing the product reasonably as well as the consumer selection of the product.

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2통화정책 효과의 지역별 차이: 지역 화폐공급을 중심으로

저자 : 김정현 ( Jounghyeon Kim )

발행기관 : 한국금융학회 간행물 : 금융연구 35권 3호 발행 연도 : 2021 페이지 : pp. 33-61 (29 pages)

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본 연구에서는 통화정책 효과의 지역별 차이를 지역 화폐공급을 중심으로 분석하고 화폐공급이 지역경제에 미치는 영향에 대해서 검증하고자 하였다. 우선 서울과 경기도를 포함한 광역시의 화폐공급(M2)을 추계한 후 통화정책이 각 지역의 화폐공급에 미치는 영향을 조사하였다. 겉보기무관 회귀분석(SUR, seemingly unrelated regression)을 통한 추정결과 통화당국의 국채보유 및 재할인율의 증가는 지역의 화폐공급을 각각 증가·감소시키며, 이러한 통화정책의 효과는 지역별로 상이하다는 것이 확인되었다. 다음으로 지역 화폐공급이 지역의 경제성장 및 소득에 미치는 영향을 분석하기 위해 동태적 지역 패널 임의효과 모형(regional dynamic panel random-effects model)과 시스템 일반화 적률법(system generalized method of moment)을 통해 추정한 결과 지역 화폐공급의 증가는 지역내총생산과 지역총소득을 증진시키는 것으로 나타났다. 이러한 결과를 화폐공급에 미치는 통화정책의 영향이 지역별로 상이하다는 결과와 결부해서 해석해 볼 때 이는 지역경제에 미치는 통화정책의 영향 또한 상이할 수 있음을 시사하는 것이라 할 수 있다. 특히 통화당국이 경기안정화를 위한 통화정책 수행 시 지역경제에 보다 효과적으로 파급될 수 있도록 통화정책의 지역별 차이를 고려하여 정책적으로 보완하려는 노력을 병행하여야 할 필요가 있다는 정책적 시사점을 제시한다.


This paper examines differences in the impact of monetary policy on regional money supply, with an emphasis on the effects of money supply on regional economic development and income. To this end, the money supply (M2) in metropolitan regions is first computed, followed by a seemingly unrelated regression (SUR). With regional variations, it is found that the increase in the stock of treasury bonds expands the regional money supply, whereas the rise of the discount rate leads to the opposite effect. In particular, based on the findings, the hypothesis is tested that monetary policy via open market operations and the discount rate has homogeneous impacts on the regional money supply in all regions. The premise is rejected at a significant level of 1%, implying that there are regional disparities in the impact of monetary policy on the regional money supply.
Furthermore, to explore the impact of regional money supply on regional economic development and income, regional dynamic panel random-effects estimations with one period lagged money supply are conducted, taking into consideration that the impact of money supply on economic activities takes time. The findings reveal that regional money supply has statistically significant and positive effects on gross regional domestic product (GRDP) and gross regional income (GRI). To check the robustness of the results, regressions are rerun with the regional money supply growth rate controlled for the years of 2008 and 2009, which correspond to the global financial crisis period, and then system generalized method of moment (system GMM) estimations are performed, taking into account the potential endogeneity of regional money supply. It is found that regional money supply still promotes regional economic growth and income. This indicates that the previous results are highly robust.
These findings imply that the impact of monetary policy on regional economies may also differ by region. Therefore, in order to execute monetary policy more effectively in stabilizing regional economies, monetary authorities should adopt auxiliary policies that take regional disparities into consideration.

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3ESG 경영이 주가수익률에 미치는 영향: COVID-19 확산에 따른 위기기간을 중심으로

저자 : 이은정 ( Eun Jung Lee ) , 이유경 ( Yu Kyung Lee )

발행기관 : 한국금융학회 간행물 : 금융연구 35권 3호 발행 연도 : 2021 페이지 : pp. 63-91 (29 pages)

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본 연구에서는 COVID-19 펜데믹과 같이 주식시장에 악영향을 미치는 외생적 충격이 있을 때, ESG의 역할을 분석하고 있다. 즉, 위기 상황에서 기업의 ESG와 주가수익률간의 관계를 분석함으로써 ESG 활동이 기업가치의 하락을 약화시키는 역할을 수행하는지를 살펴본다. 분석결과, 위기기간 동안 ESG 성과가 주식수익률에 별다른 영향을 미치지 못함을 확인하였다. 추가적으로, ESG를 구성하고 있는 환경(E), 사회(S), 그리고 지배구조(G) 세부항목별로 주가수익률에 미치는 영향을 분석한 결과에서도, 위기기간 동안에는 E, S, G 각각의 항목이 주식수익률에 긍정적인 영향을 미친다는 증거는 발견되지 않았다. 한편, 위기기간에서의 분석결과와는 다르게, 정상기간에서는 ESG 평가점수가 높을수록 기업의 주가수익률이 상승하는 것으로 나타났다. 마지막으로 ESG 활동 중 상당히 중요한 항목 중 하나인 지속가능경영보고서 작성 및 공시 여부가 누적 주가수익률에 미치는 영향을 분석한 결과, 지속가능경영보고서를 공시하는 경우 COVID-19로 인한 위기 상황에서도 주가수익률이 상승하는 것을 확인하였다. 이러한 결과는 실제 ESG 점수와 진정성 있는 ESG 경영 간의 잠재적인 차이가 있을 수 있음을 보여주며, 위기상황에서는 진정성 있는 ESG를 실천하는 경우에만 시장에서 긍정적인 평가를 받을 수 있음을 시사한다.


This study analyzes the role of ESG when there is an exogenous shock that adversely affects the stock market, such as the COVID-19 pandemic. In other words, by analyzing the relation between ESG performance and stock return in a crisis, we examine whether ESG activities play a role in weakening the decline in firm value.
We find that ESG performance did not have a significant effect on stock returns during the crisis period. In addition, we analyze the effects of environment (E), society (S), and governance (G), which are components of ESG, on stock return. During the crisis, we find that each of E, S, and G had no effect on stock returns. On the other hand, unlike the analysis results in the crisis period, the ESG performance has effects on the stock price return during the normal period. Lastly, we analyze the effect of the disclosure of a sustainability report, which is one of the most important items in ESG activities, on the stock price return. As a result, we confirm that when the sustainability report is disclosed, the stock price return increases even in a crisis caused by COVID-19. These results show that there may be a potential difference between actual ESG scores and authentic ESG management, suggesting that investors can differentiate between those engaging in genuine ESG and those engaging in cheap talk.

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1중앙은행 커뮤니케이션의 시장금리에 대한 영향

저자 : 이원기 ( Won Kee Lee ) , 강삼모 ( Sammo Kang )

발행기관 : 한국금융학회 간행물 : 금융연구 35권 2호 발행 연도 : 2021 페이지 : pp. 1-34 (34 pages)

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본 논문에서는 중앙은행의 커뮤니케이션이 시장금리에 실질적인 영향을 주는지 여부를 분석하고자 하였다. 한국은행이 금리중시 운용목표를 본격적으로 도입, 운용하기 시작한 이후를 분석기간으로 설정하였다. 커뮤니케이션 변수는 통화정책 결정회의 직후 공표되는 결정문의 경제상황 및 전망기술을 근거로 수치화하였다. 실증분석 결과, 콜금리, CD 및 CP 금리, 만기 1년물 통안증권 및 국고채 금리 등 단기금리에 대해서만 커뮤니케이션 효과가 나타나는 것으로 추정되었다. 또한 정책금리 목표가 상승한 시기, 불변인 시기, 하락한 시기로 구분하여 추정한 경우에는 하락기의 만기 1년 이내의 금리에 대해서만 유의적으로 추정되었다. 이와 같이 커뮤니케이션 변수에 대하여 단기 금리만이 유의적인 반응을 보이고 중장기 금리는 유의적인 반응을 보이지 않는 점은 커뮤니케이션의 역할이 본래 미래의 단기금리 경로에 관한 예상, 향후 경기상황 및 인플레이션 예상 등과 연관되어 장기금리에도 영향을 줄 수 있다는 점을 감안할 때 우리나라에서는 그 역할이 미흡하였음을 의미한다. 한편 정책금리 목표의 조정 여부에 따라 구분하여 추정한 결과에서는 금리목표가 인하된 경우에는 만기 10년물 금리에 이르기까지 유의적인 양의 반응을 보였으나 인상된 경우에는 시장금리가 커뮤니케이션 변수에 별다른 반응을 보이지 않았다. 이는 정책금리 조정이 다소 상방 경직적으로 운영되어 긴축 기조로의 변경 신호가 실제 실현될 가능성을 시장에서는 크게 평가하지 않았음을 시사한다.

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2최대주주지분율과 주가동조성

저자 : 이유경 ( Yu Kyung Lee ) , 이은정 ( Eun Jung Lee ) , 채준 ( Joon Chae ) , 최문박 ( Mun Bak Choe )

발행기관 : 한국금융학회 간행물 : 금융연구 35권 2호 발행 연도 : 2021 페이지 : pp. 35-74 (40 pages)

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본 연구에서는 우리나라 상장기업을 대상으로 최대주주지분율이 정보 투명성에 미치는 영향을 분석하고 있다. 기존 문헌에 따르면, 지배주주의 효용은 보유지분에서 발생하는 금전적 가치와 사적이익추구(pursuit of private benefits)로부터 얻을 수 있는 금전적 및 비금전적 혜택의 합에 의해 결정된다. 기업가치 극대화와 사적이익추구라는 상반된 유인이 최대주주의 지분율 정도에 따라 달라진다면, 최대주주의 지분율 수준에 따라 정보의 투명성 정도가 달라질 수 있다. 이에 따라 본 논문에서는 최대주주지분율과 정보 투명성 수준을 측정하는 주가 동조성 간 비선형 관계가 있는지에 대하여 분석한다. 분석결과, 최대주주지분율이 일정 수준 미만인 경우에는 최대주주지분율이 높아짐에 따라 주가 동조성이 증가하는 것으로 나타난 반면, 최대주주지분율이 일정 수준 이상인 경우에는 주가 동조성이 하락하는 비선형 관계가 있는 것으로 나타났다. 이는 최대주주의 지분율이 상대적으로 낮을 때는 지분에서 얻는 가치에 비해 사적이익 추구의 효용이 더 크기 때문에 개별기업정보를 숨기고자 하는 것으로 해석된다. 반대로 최대주주지분율이 높은 경우에는 사익추구보다 자신들의 지분가치 증대를 통한 후생극대화를 더 선호할 수 있으며, 이러한 유인에 따라 개별기업정보를 더욱 적극적으로 공개하는 것으로 해석된다.

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3보험설계사 보수구조가 불완전판매에 미친 영향

저자 : 정원석 ( Wonsuk Chung ) , 이경희 ( Kyonghee Lee )

발행기관 : 한국금융학회 간행물 : 금융연구 35권 2호 발행 연도 : 2021 페이지 : pp. 75-100 (26 pages)

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본 논문에서는 보험설계사의 보수구조가 불완전판매에 미치는 영향을 생명보험 설계사의 보험상품 판매현황 데이터를 활용하여 분석하였다. 보험설계사는 보험료가 높을수록, 저축성보험보다는 보장성보험 판매 시 그리고 보험회사의 영업정책에 따른 보험료 환산율(초회보험료 대비 환산 초회보험료 비율)이 높을수록 높은 보수를 받는다. 분석 결과 보수 지급률이 높은 보장성보험의 판매비율이 높은 설계사에게서 불완전판매가 발생하는 경우가 많은 것으로 나타났다. 이러한 분석 결과는 정보경제학에서 이론적으로 예측한 전문가의 자기이익을 위한 편향된 정보전달 행위가 실제 보험판매에서 존재함을 보였다는 점에서 학술적 기여를 갖는다. 또한, 보험설계사의 불완전판매 감소를 위한 보수설계에서 고려해야 할 사항에 대한 기초자료를 제공한다는 점에서 정책적 의의를 가진다.

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