국내 주식형 ETF 시장이 급성장하면서 ETF 연구는 초기의 가격메카니즘 분석에서 주식시장에 미치는 영향으로 연구가 확장되고 있다. 특히 단기투자자가 ETF 투자를 선호한다는 점에서 ETF가 기초자산인 주식의 변동성에 미치는 영향 및 이에 대한 원인 분석이 요구된다. 본 연구는 2017년 1월 1일부터 2023년 6월 30일까지의 220개 ETF의 기초자산인 774개 주식을 대상으로 일별 자료를 이용하였다. 주식종목의 개별효과(individual effect)와 시간효과(time effect)를 동시에 고려할 수 있는 이원오차성분(two-way error component)의 고정효과모형을 사용하였다. 또한, 시가총액에 따라 주식시장에 미치는 영향이 상이하다는 점에서 대형주(1∼100위)와 중소형주(101위 이하)로 구분하여 ETF 지분이 주식변동성 및 유동성에 미치는 영향이 상이한지 분석하였다. 주요 실증분석 결과는 다음과 같다. 첫째, ETF의 지분은 기초자산 주식의 변동성에 음(-)의 영향을 주는 것으로 나타났다. 둘째, ETF의 지분이 주식시장에 유동성을 공급함으로써 주식변동성이 감소한다는 ‘유동성 완충 가설(Liquidity Buffer Hypothesis)’을 검증한 결과, ETF의 지분이 비유동성측정치(Amihud)에 음(-)의 영향을 주는 것으로 나타났다. 이는 ‘유동성 완충 가설’을 지지하는 것으로, ETF가 시장의 유동성을 증가시켜 주식변동성이 감소한다는 것을 의미한다. 셋째, 시가총액에 따라 대형주와 중소형주로 구분하여 추정한 결과, 중소형주에서만 ‘유동성 완충 가설’이 지지되는 것으로 나타났다. 정책적 시사점은 다음과 같다. 첫째, ETF가 주식시장의 안정성에 기여한다는 점에서 ETF에 대한 투자를 확대시킬 필요가 있다. 예를 들어, 은행이나 보험사를 통해 가입하더라도 ETF에 투자할 수 있도록 허용하여야 한다. 둘째, ETF에 대한 개인투자자의 관심이 높다는 점에서 금융투자업계는 개인투자자에게 ETF를 활용한 투자자문 및 자산관리 등의 서비스를 강화할 필요가 있다. 셋째, 대형주 보다는 중소형주에서는 시장유동성 강화를 통하여 주식변동성이 완화되는 것으로 나타났다는 점에서 중소형주를 기초자산으로 하는 ETF가 보다 많이 출시될 수 있도록 정책적 지원 방안이 모색되어야 할 것이다.

As domestic stock ETFs grow rapidly, their impact on the stock market is also growing. In particular, given that ETFs are a product preferred by short-term investors, it is necessary to analyze the impact of ETFs on the volatility of stocks, which are the underlying index, and the causes thereof. This study conducts a fixed model analysis of the binary error component using daily data from January 1, 2017 to June 30, 2023 for 774 stocks, which are the underlying indices of 220 ETFs. The main empirical analysis results are as follows. First, ETF shares are found to have a negative effect on the volatility of the underlying index stocks. Second, as a result of verifying the 'Liquidity Buffer Hypothesis', which states that ETF shares reduce stock volatility by providing liquidity to the stock market, ETF shares have a negative impact on the illiquidity measure (Amihud). This supports the ‘liquidity buffer hypothesis’, which means that ETFs increase market liquidity and reduce stock volatility. Third, as a result of dividing stocks into large and small and medium-cap stocks according to market capitalization, the ‘liquidity buffer hypothesis’ is found to be supported only for small and medium-sized stocks. The policy implications are as follows. First, it needs to expand investment in ETFs because ETFs contribute to the stability of the stock market. Therefore, even if you buy ETF through a bank or insurance company, it should be allowed to invest in ETFs. Second, given the high interest of individual investors in ETFs, the financial investment industry needs to strengthen services such as investment advisory and asset management using ETFs to individual investors. Third, given that stock volatility has been shown to be alleviated through strengthening market liquidity in small and medium-cap stocks rather than large-cap stocks, support policy should be strengthened so that more ETFs with small and mid-cap stocks as underlying assets can be launched.