Ⅰ. 서론 ▣ 2020년 코로나19 사태 발발 직후 글로벌 증시 급락 · 2020년 2월 21일~3월 20일 한달 간 미국 다우존스 33.9%, 영국 FTSE100 29.9%, 일본 니케이225 29.2%, 호주 S&P/ASX 32.5%, 한국 코스피 27.6% 하락 ▣ 우리나라 금융당국은 주식시장의 급격한 하락세의 안정화를 위해 2020년 3월 16일~2021년 5월 2일 동안 공매도 금지조치 시행 · 2008년 이후 13년간 한국의 공매도 금지 또는 제한된 기간은 약 6년 3개월로 세계적으로 사례를 찾기 어려울 정도의 장기간 ·금번 공매도 금지 기간 중 조속히 공매도를 제개해야 한다는 의견과 이번 기회에 공매도를 원천적으로 금지하자는 의견이 대립 ·공매도 금지조치는 2020년 9월 15일 종료 예정이었으나 2차례 연장된 후 코스피200, 코스닥150 종목에 제한하여 2021년 5월 3일 공매도 재개 ▣ 본고에서는 공매도의 순기능과 역기능을 둘러싼 논쟁을 정리하고 향후 공매도 관련 정책 방향에 대한 논의 ·2020년 공매도 금지 및 2021년 부분적 해제 조치의 영향을 포함하여 실증적 분석을 토대로 정책 방향을 제안 Ⅱ. 공매도의 개요 ▣ 공매도(short-selling)는 주식 등 유가증권을 차입하여 매도하는 투자전략을 의미 ·유가증권의 차입 시점을 매도 시점과 비교하여 차입공매도(covered short-selling)과 무차입공매도(naked short-selling)로 구분 · 자본시장법 상 우리나라에서 무차입공매도는 원칙적으로 금지 1. 국내 공매도 거래의 몇 가지 특징 ▣ 2014년 이후 공매도가 전체 거래량에서 차지하는 비중은 유가증권시장 기준 6~7%, 코스닥시장 2~3%로 미미한 수준 ·2020년 2월 기준 공매도 거래비중은 유가증권시장 6.7%, 코스닥시장 2.4%로 과거 5년 평균 수준보다 상승했지만 주요국에 비해 낮음. ▣ 공매도 시장은 주로 외국인 투자자와 기관투자자 위주로 구성 · 2020년 유가증권시장 공매도 거래에서 외국인투자자의 비중은 44.5%, 기관투자자는 54.8%, 개인투자자는 0.7%를 차지 ·같은 기간 중 코스닥시장 공매도 거래에서 외국인투자자, 기관투자 자, 개인투자자의 참여 비중은 각각 67.0%, 30.8%, 2.2% 수준 ▣ 2019년 연평잔 기준 주식대차시장의 규모는 약 67조원이며 이 중공매도로 이어지는 규모는 약 15조원(주식대차거래의 23%) 수준 ·개인 공매도는 대주거래가 활용되며 같은 기간 중 평잔 230억원 수준 ▣ 전반적으로 공매도 거래가 많이 나타나는 종목들은 PER 또는 PBR이 높고, 외국인 투자 비중이 높은 대형주들 위주로 파악됨. 2. 공매도 제도의 국가 간 비교 가. 국내 공매도 제도 ▣ 공매도 제도는 개인투자자, 기관투자자 그리고 마지막으로 외국인투자자에게 허용되는 순서로 변화 ·1969년 2월 신용거래융자제도와 함께 개인투자자의 공매도가 제도적으로 도입 ·1996년 9월 상장종목에 대한 유가증권 대차제도가 도입되면서 기관투자자의 공매도가 허용 · 외국인 대차거래는 1998년 7월에 이르러서야 허용되고 이때부터 외국인투자자도 공매도 거래의 주요 거래자로 나타남. ▣ 투기적 공매도를 억제하고 시장 안정성을 확보하기 위해 1996년 업틱룰(uptick rule), 2000년 무차입공매도 금지, 2016년 공매도 잔고 공시제도, 2017년 공매도 과열종목 지정제도 등을 도입 나. 다른 국가와 비교 ▣ 공매도의 과도한 투기거래를 제어하고 시장교란의 가능성을 줄이기 위한 제도의 경우, 우리나라의 제도가 주요국과 비교할 때보다 엄격하게 설정되어 있음. ·우리나라 공매도의 주식 차입 시점은 매도주문 전에 이루어져야 함. * 미국의 경우 결제 시점 이전에 차입할 것을 요구 · 상시적 업틱룰의 경우 우리나라와 홍콩 정도가 도입되어 있음. * 미국과 일본은 장중 주가하락이 10% 이상 발생할 때 업틱룰을 적용 ·우리나라의 공매도 잔고의 공시제도의 경우 투자자별, 종목별 두 가지 모두 공시하도록 되어있어 다른 나라에 비해 공시의무가 강하다고 평가 · 과열 종목 지정제도는 여타 국가에서 사례는 찾기 어려움. * 과열종목 지정제도의 취지와 유사하다고 평가할 수 있는 것으로 홍콩의 공매도 가능종목 지정제도가 있음. 다. 공매도 금지조치의 비교 ▣ 2008년 글로벌 금융위기, 2011년 유럽재정위기, 2020년 코로나 19사태 시기들을 기준으로 미국, 영국, 독일, 프랑스, 호주, 일본, 홍콩 등 7개국 공매도 금지조치 비교했을 때, 세 차례 위기 모두 공매도 금지조치를 사용한 국가는 우리나라가 유일 ·2008년 글로벌 금융위기 시부터 유럽 재정위기까지 이어진 우리나라의 금융주 공매도 금지조치는 5년 14개월 13일에 이르고, 코로나19사태 시 전종목 금지조치는 1년 1개월 17일에 이름. · 2020년 코로나19 사태로 프랑스, 그리스, 오스트리아, 이탈리아, 벨기에 등이 공매도 금지를 시행한 바 있으나 모두 2020년 5월 18일 일괄 종료하여 2개월 미만 짧은 기간 동안에만 공매도를 금지 * 이탈리아, 벨기에, 프랑스의 공매도 금지조치는 시총상위 종목들에만 한정 ▣ 2008년 이후 시행된 한국의 공매도 금지조치는 비교 국가들에 비해 금지 또는 제한 기간이 가장 길며 금지종목의 범위도 매우 넓다고 평가 Ⅲ. 공매도의 순기능과 역기능 비교 : 선행연구를 중심으로 1. 공매도를 둘러싼 논쟁 ▣ 공매도의 순기능으로 시장 유동성 공급, 가격발견 기능 강화, 투자자의 위험관리 편의성 제고 등이 지적 ·(유동성 공급) 공매도는 주식시장에 유동성을 공급하고 시장의 거래비용 절감에 기여 ·(가격발견기능 강화) 공매도는 주가에 대한 긍정적 정보뿐만 아니라 부정적 정보도 신속히 반영되도록 하여 주가가 기업가치를 효율적으로 나타낼 수 있도록 함. · (위험관리기능) 공매도는 다양한 위험관리상품에 활용 ▣ 공매도의 역기능으로 시장 교란 요인으로 작용할 가능성, 증권 결제불이행 위험의 증가, 개인투자자의 소외 가능성 등이 언급 ·(시장 교란) 주식시황이 급변할 때 공매도 증가로 주가 하락 가속화 및 변동성 확대의 우려가 있으며 불공정 거래에 공매도가 사용되어 공정한 가격형성을 저해한다는 주장 ·(결제불이행 위험) 보유하지 않은 증권을 매도함에 따라 결제불이행위험 증가 ·(개인투자자 소외) 공매도를 수행하는 투자자는 주로 외국인 및 기관투자자이고 개인투자자는 공매도를 수행하기 어려운 여건 2. 공매도에 관한 선행연구 ▣ 공매도 금지 또는 제한 조치 전후의 가격발견 기능, 유동성, 변동성 등이 변화한 양상을 비교하여, 우리나라 시장에서 공매도의 효과 또는 기능을 검증 · 최혁·이효정(2012)은 공매도 금지 기간(2008년 10월 ~ 2009년 5월)을 포함하여, 2008년 1월부터 2009년 5월까지 KOSPI200구성 종목의 공매도 거래를 분석한 결과, 공매도 금지 기간에 시장전체의 유동성이 저하되고 변동성이 증가한 것으로 확인 · 손욱·엄윤성(2014)은 KOSPI 시장의 종목을 대상으로 2008년 10월부터 2014년 2월에 걸쳐 공매도 금지 및 제한 조치와 해제조치 등을 분석하였으며, 그 결과 공매도 금지조치가 시장의 변동성을 축소시키지 못했으며 유동성 측면에서도 공매도 금지가 부정적인효과가 있는 것으로 보고 · 김준식·서성원(2015)에 따르면 공매도 금지조치가 주가에 대한 의견 불일치가 큰 종목들에 대해서는 과대평가 경향으로 이어질 수 있다는 점을 발견 · 엄격식·빈기범·김준석(2011)은 2008년 공매도 금지시기 전후기간 분석결과 외국인 주식공매도의 주가 하락에 대한 인과적 영향력을 인정할 근거를 찾지 못했으며 외국인 주식 공매도가 주가하락에 대한 선행성도 없는 것으로 나타남. · Wang and Lee(2015) 우리나라 주식시장에서 외국인 공매도는 주로 시장의 매수 압력이 강할 때 공매도를 수행하는 것으로 나타나 모멘텀을 강화시키기보다는 역행투자의 역할을 수행하는 것으로 판단 · 김현숙·조성순·박순홍(2017) 2001년부터 2015년까지 KOSPI시장의 비금융업종 종목을 대상으로 공매도 거래가 주가 급락을 유발하는지를 검증한 결과, 공매도 거래가 주가 급락 측면에서 정보거래라는 직접적인 증거를 찾을 수 없음. ·Jung, Kim and Lee(2013)는 우리나라 개인투자자의 공매도 효과에 대해 분석한 결과, 개인투자자의 공매도가 주식시장의 불안정성을 유발하는 근거는 찾지 못했으며 오히려 호가스프레드를 줄여주는(유동성 증가) 효과를 발견 ▣ 국내 주식시장을 대상으로 공매도 영향을 분석한 논문은 대체로 공매도가 주식시장의 유동성 공급에 기여하는 것으로 평가하고, 공매도를 금지(또는 제한)할 경우 시장의 유동성이 악화되고, 변동성이 오히려 확대되는 것으로 나타남. 3. 주요국의 2008년 글로벌 금융위기 시 공매도 제한조치에 관한 연구 ▣ 2008년 글로벌 금융위기 발발 이후 미국, 영국 등 주요국들도 공매도를 한시적으로 제한 ·미국 SEC(2008)는 공매도가 주식가격 하락과 관계가 있는지를 일중자료를 통해 분석한 결과 공매도 거래가 평균적으로 하락장 매도자(momentum trader)라기보다는 상승장매도자(contrarian trader)라는 것을 보임. ·영국 FSA(2009)는 공매도 금지로 가격 하락을 막을 수 있는 효과는 일시적으로는 나타날 수 있지만 중장기적으로 나타나지 않으며, 오히려 공매도 금지는 호가 스프레드 확대 등 유동성 감소, 시장변동성 증대 등 부작용을 초래하는 것으로 평가 · 유럽 ESMA(2013)는 공매도 거래 제한조치 및 신용부도스왑 거래제한조치 등을 실증분석한 결과, 공매도 금지 이후 변동성과 호가스프레드는 축소되고 거래량의 유의미한 변화는 관측되지 않으나 가격 형성기능은 위축되는 양상을 보인다고 보고 4. 공매도 순기능의 판정승· ▣ 대체로 공매도가 시장 유동성을 제고하고 가격발견기능의 효율성을 높이는 것으로 나타남. · 이는 공매도 금지 기간 중 시장 유동성 악화, 가격발견기능 저하등을 통해 반증되는 방식 ▣ 공매도 금지로 주가 하락이나 변동성 확대를 제어하지는 못하는 것으로 나타남. ▣ 우리나라에서는 제도적으로 무차입공매도가 금지되어 있기 때문에 관련 규제를 정상적으로 준수할 경우 공매도로 인한 결제불이행 위험성은 차단됨. ·개인투자자의 공매도 시장에 대한 접근성 문제는 최근 개인대주제도를 개선하였으므로(금융위원회 보도자료(2021)), 새로운 정책이 어떤 효과를 발휘할지는 기다려 보아야 할 상황 ▣ 결국, 실증연구들을 종합하면 우리나라의 경우 대체로 공매도의 순기능이 상대적으로 더 우세한 것으로 나타남. · 그러나 통계적 분석은 통계량의 유의성을 살펴보는 것이기 때문에 모든 개별 종목에서 공매도의 역기능이 나타나지 않는다고 단언할수는 없음. · 실증분석의 결과를 근거로 공매도 관련 제도의 전반적 방향성을 잡고 사안별 특수성을 찾아내서 해결하는 방식이 합리적 Ⅳ. 2020년 공매도 금지조치와 2021년 해제조치의 영향 1. 자료 및 분석 방법 ▣ 2020년 공매도 금지조치의 영향을 시장 유동성, 변동성, 누적비정상수익률(CAR)을 분석 · 시장 유동성 지표 중 Amihud(2002) 척도를 사용하였는데 척도가 상승(하락)할 경우 유동성 악화(개선)를 의미함. · 변동성은 분석대상 기간 중 일별 수익률의 분산으로 계산 · 공매도 금지조치의 가격 하락 방어 효과 및 공매도의 가격 하락유발 효과를 검증하기 위해 누적비정상수익률(CAR)을 분석 ▣ 시장 유동성과 변동성을 분석하기 위해 사건 전후 분석과 회귀분석 등 두 가지 방법을 사용 · 사건 전후 분석은 2020년 3월 16일 공매도 금지조치와 2021년 5월 3일 금지조치 해제를 독립적 사건으로 하여 그 전후를 비교하는 방식 ·회귀분석은 공매도 금지 및 해제 조치 전후 2개월 간 Amihud 척도 및 변동성 척도의 변화율을 피설명 변수로 하고, 시가총액의 로그값, 외국인 보유 비중, 공매도 거래량 비중, 발행주식수 대비 거래량 등을 설명변수로 사용 · 특히, 공매도 금지조치의 해제가 코스피200, 코스닥150 종목으로 한정되었기 때문에 회귀분석에서 이들 종목군을 더미변수로 처리하여 분석함. ·분석대상은 유가증권시장 및 코스닥 시장에 기간 중 상장된 전 종목을 대상으로 총 1,656개이며 유가증권시장 654개, 코스닥시장 1,002개 ▣ 특히, 공매도 금지조치의 전후 분석을 위해 다양한 기준으로 하위 그룹을 만들고 그 그룹의 유동성, 변동성 등의 변화를 살펴봄. · 단순히 시장전체가 어떻게 변화했는지에 대한 관심보다는 외국인비중이 높은 종목군, IT 또는 바이오 종목군, 주식수에 비해 거래량이 많은 종목군 등에 초점을 두는 경우가 많기 때문 · 공매도 금지조치 분석을 위해 코스닥/코스피, 금융회사/비금융회사, 시총 상위 50 종목/시총 하위 50 종목, 외국인비중 상위 50종목, 공매도 거래량 비중 상위 50/공매도 거래대금 비중 상위 50, 발행주식수 대비 거래량 상위 50/시총대비 거래대금 상위 50/유동주식수 대비 거래량 상위 50, IT 업종/BIO 업종, 코스피200/코스닥150 등으로 그룹화 ·공매도 금지 해제조치의 경우 코스피200과 코스닥150 종목에 한정하여 공매도 금지조치를 해제했기 때문에 코스피200과 코스닥150종목 그룹 및 이에 속하지 않은 그룹을 살펴봄. 2. 시장 유동성 가. 사건 전후 분석 ▣ 2020년 공매도 금지조치 이후 시장 전체 및 하위 그룹별로 Amihud척도가 상승하였고 통계적으로 유의하여 시장 유동성이 악화되었음을 확인 ▣ 2021년 공매도 금지의 해제조치 이후 코스피200 종목 그룹은 시장유동성의 유의한 변화가 감지되지 않으며, 코스닥150 종목 그룹은 오히려 유동성이 악화된 것으로 나타남. · 그러나 공매도 금지 해제조치가 유동성에 미친 영향을 파악하기 위해서는 시장 유동성에 영향을 미칠 가능성이 있는 변수들을 추가로 설명변수에 포함시켜 회귀분석으로 보다 엄밀하게 살펴볼 필요가 있음. 나. 회귀분석 ▣ 2020년 공매도 금지조치 전후의 Amihud 척도의 변화율을 피설명변수로 한 회귀분석 결과 시가총액이 클수록 공매도 금지조치로 인한 유동성감소 현상이 완화되고 거래량이 클수록 유동성 감소 현상이 심화되는 경향이 있음을 확인 ·시가총액이 큰 종목일수록 공매도 금지로 인한 유동성 감소의 부작용이 더 적으며, 거래량이 클수록 공매도 금지조치로 인한 유동성 감소의 부작용이 더 크게 나타남. · 바이오 종목 더미변수는 음(-)으로 유의한데 이는 바이오 종목의 경우 공매도 금지조치로 오히려 유동성이 개선되는 현상이 나타남을 의미 ▣ 2021년 공매도 금지조치 해제 시점 전후의 Amihud 척도의 변화율을 피설명변수로 한 회귀분석 결과 공매도 금지조치 해제로 비유동성이 감소했을(유동성 개선) 가능성을 확인 3. 변동성 가. 사건 전후 분석 ▣ 2020년 공매도 금지조치 전후의 변동성 변화를 분석한 결과, 전반적으로 시장 전체 및 하위 그룹별로 공매도 금지조치 이후 변동성이 상승했으며 통계적으로 유의함. ▣ 2021년 공매도 금지의 해제조치 이후 코스피200 종목 그룹은 오히려 변동성이 상승했으며, 코스닥 150 종목 그룹은 유의한 변화가 나타나지 않음. · 그러나 공매도 금지 해제조치가 변동성에 미친 영향을 파악하기 위해서는 시장 변동성에 영향을 미칠 가능성이 있는 변수들을 추가로 설명변수에 포함시켜 회귀분석으로 보다 엄밀하게 살펴볼 필요가 있음. 나. 회귀분석 ▣ 2020년 공매도 금지조치 전후의 변동성 변화율을 피설명변수로 한 회귀분석 결과, 시가총액이 클수록, 외국인 보유비중이 클수록 공매도 금지조치로 인한 변동성 확대가 심화되는 경향이 관측됨. · 다만, ‘거래량/발행주식수’의 추정계수는 음(-)으로 유의하게 나타나 거래가 활발한 종목일수록 공매도 금지조치로 인한 변동성 확대의 부작용이 완화 ·또한, 바이오 종목, IT 종목 등은 공매도 금지조치로 변동성 확대가 완화되는 현상이 나타남. ▣ 2021년 공매도 금지조치 해제 시점 전후의 변동성 변화율을 피설명변수로 한 회귀분석 결과, 공매도 금지조치가 해제된 종목군의 변동성이 확대된 것으로 나타남. ·국내 과거 사례와 비교할 때 공매도 금지 해제조치 후 변동성 확대현상은 이례적 ·그러나 공매도로 가격 조정 속도가 촉진되며 발생하는 일시적 현상인지에 대해서는 불확실하며, 더구나 2020년 공매도 금지조치 기간이 1년 이상 지속되었기 때문에 가격조정 압력이 누적되어 발현되었을 가능성도 존재함. 4. 누적비정상수익률(CAR) ▣ 2020년 공매도 금지조치가 주식가격의 급격한 하락을 방어했는지 평가하기 위해 공매도 금지 직후의 누적비정상수익률(CAR)을 분석 ·공매도 금지가 주식가격의 하락을 억제하는 효과가 있었다면, 공매도 금지조치 직후 누적 비정상 수익률은 양(+)의 값을 보일 것 * 금지조치 직후 누적비정상수익률이 통계적으로 유의하지 않거나, 오히려 음(-)으로 나타난다면 공매도 금지조치가 가격하락을 방어하지 못했다고 판단 ·2020년 공매도 금지조치가 전 종목에 대해서 시행되었는데, 전반적으로 가격하락을 억제하는 효과는 나타나지 않으며, 바이오 종목군에 대해서는 가격하락을 억제한 효과가 나타남. ▣ 2021년 공매도 금지 해제조치 후 공매도로 인한 주식가격 하락 효과가 있었는지를 평가하기 위해, 공매도 금지가 해제된 코스피200 및 코스닥150 종목군에 대한 누적비정상수익률 분석도 함께 수행 ·공매도 금지조치 해제 후 음(-)의 비정상 수익률이 통계적으로 유의하면 공매도와 주가 하락 간 연관성이 있을 개연성을 시사 * 금지조치 해제 후 누적비정상수익률이 통계적으로 유의하지 않거나, 오히려 양(+)으로 나타난다면 공매도와 주가 하락 간 관계가 없을 것으로 판단 ·코스닥200, 코스닥150 종목 그룹 모두 일시적으로 음(-)의 비정상 수익률이 나타나고 5일 이내에 그 효과는 사라지는 것으로 분석됨. 5. 2020년 공매도 금지조치 및 2021년 해제조치의 영향 ▣ 2020년 공매도 금지조치 직후 시장 유동성은 악화되고 변동성은 확대되는 현상이 관측되며, 이는 과거 2008년 글로벌 금융위기, 2011년 유럽 재정위기 시 공매도 금지조치 직후 나타난 현상과 유사함. ·바이오 종목군의 경우, 공매도 금지조치로 인한 유동성 악화와 변동성 상승이 상쇄되는 경향이 관측 ▣ 2021년 5월 3일 공매도 금지조치의 해제는 코스피200 및 코스닥150종목군에 한정하여 이루어졌으며, 공매도가 허용된 후 이들 종목군의 유동성은 개선되었으나, 변동성은 확대되는 현상이 관측됨. ▣ 누적비정상수익률(CAR) 분석결과 2020년 공매도 금지조치는 바이오 종목군을 제외하고 주식가격의 하락을 방어하지 못한 것으로 나타남. · 2021년 공매도 금지의 해제조치시 누적비정상수익률을 분석하면, 공매도 재개로 주식가격의 추가하락 개연성은 발견할 수 없었음. V. 결론 및 시사점 1. 향후 정책 방향 가. 공매도의 순기능을 인정하되, 공매도의 역기능 최소화 ▣ 큰 그림에서 볼 때, 공매도를 폐지하기보다는 공매도의 순기능을 감안하여, 공매도 제도를 유지하되 역기능은 최소화하는 방안을 모색하는 것이 타당 · 대체로 공매도는 기업에 대한 부정적 정보가 빠르게 시장가격에 반영될 수 있도록 도와주는 등 효율적인 가격발견을 도와주며, 시장유동성을 확대시켜주는 것으로 나타남. · 다양한 매매전략 또는 파생상품을 통해 공매도와 유사한 효과를 낼 수 있기 때문에 기술적으로도 공매도를 금지하기는 어려움. · 단, 부작용이 나타날 수 있는 영역은 식별하여 그 부작용이 최소화 되도록 제도적 보완을 하는 것이 타당 나. 위기시 공매도 금지조치의 선별적 활용 ▣ 추후 공매도 금지조치를 다시 사용할 때에는 최소한의 기간 동안, 범위를 좁혀 한정적 종목에 대해서 사용할 것을 제안함. ·우리나라의 세 차례 공매도 금지 기간의 자료를 분석해 보면, 공매도금지로 가격 하락을 막을 수 있는 것은 불과 몇일이거나 막을 수 없는 것으로 나타남. ·미국, 영국 등은 2008년 글로벌 금융위기 시 우리나라와 마찬가지로 시장안정화를 목적으로 공매도를 한시적으로 제한하였으나, 2020년 코로나19 사태 시에는 공매도 제한 조치를 사용하지 않음. · 우리나라도 공매도 금지조치 기간 중 시장효과에 대한 데이터와 다양한 분석이 존재하며 이 결과들을 이용하여 ‘정책 시행- 효과(또는성과) 분석 - 정책 피드백’의 선순환이 이루어져야 함. 다. 불공정거래 관련 공매도에 대한 모니터링 및 처벌 강화 ▣ 공매도의 순기능이 제대로 발현되도록 하고 자본시장의 신뢰도를 유지하기 위해서라도 공매도와 연관된 불공정거래 행위는 더욱 더 엄격히 모니터링되어야 하고 강하게 처벌되야 함. ·이를 위한 선결 조건으로 우선 공매도와 관련 사건의 본질이 혼재되지 않도록 적극적으로 공매도 관련 사건들을 확인할 수 있도록 해야 함. ·공매도 관련 불공정행위에 대한 모니터링을 강화하기 위해서는 관련 협의체를 구성하여 정기적으로 시장감시 시스템을 보강하려는 노력 필요 ·공매도 악용에 대한 처벌 수준을 검토할 때에는 단순히 처벌 수준을 검토하는 것에 그치지 않고 공매도 악용을 탐지할 수 있는 기술적 역량도 함께 살펴볼 것 라. 공매도 관련 정보 확대 ▣ 공매도에 대한 부정적 인식은 공매도에 의한 매도는 통상적인 매도(보유하고 있는 증권의 매도)와는 차별적 정보가 있을 가능성에 근간을 두는 경우 존재 ·공매도 거래와 관련된 정보를 보다 많이 그리고 보다 투명하게 공개하는 것이 투자자들의 불안감을 완화하는 데 도움이 될 수 있음. ·공매도 관련 공시 기준을 획일적으로 확대하기보다는 공매도로 인해 피해가 발생할 가능성이 있다고 언급되는 종목군 위주로 공시의 실효성을 강화하는 방안을 모색하는 방안을 고려 마. 개인 투자자의 숏포지션 기회의 확보 ▣ 개인 투자자의 공매도에 대한 기회의 접근성은 이전에 비해 개선될 것으로 예상되나 개인투자자에 대여할 수 있는 주식의 종류와 양이 충분한지에 대해서는 추후 검토되어야 할 것 ▣ 그러나 공매도의 경우 주가 상승시 매도금액 이상의 초과손실 가능성이 있기 때문에 개인투자자가 공매도 시장에 대한 직접 참여를 종용할 필요성은 찾기 어려움. · 개인투자자의 공매도가 자산관리서비스의 일부로 편입되어 활용되도록 하는 것이 이상적 ·단, 핀테크의 발전, 자산관리서비스의 발전 과정에서 개인투자자의 공매도 활용이 필요할 수 있으므로 이를 감안한 효율적 체계는 미리 마련해 둘 필요가 있음. 바. 공매도 가능종목 지정제도가 필요한가· ▣ 공매도 가능종목 지정제도의 취지에 대해서는 공감하나 우리나라에서는 이와 유사한 역할을 하는 공매도 과열종목 지정 제도(2017년 3월 도입)가 운영되고 있어 공매도 가능종목 지정제도의 추가 도입 필요성에 대해서는 회의적 2. 향후 연구과제 및 맺음말 ▣ 일부 종목군(예, 바이오)에서 공매도 금지조치 이후 유동성이 오히려 개선되고 변동성이 축소되는 현상 발생한 부분에 대한 추가적인 분석 필요 ·또한, 일중 자료를 이용하여 유동성 및 변동성의 변화를 재확인하는 과정 필요 ·공매도 재개로 인한 변동성 상승이 지속되는 현상인지도 추가 검증이 필요 ▣ 공매도는 보는 시각에 따라 논쟁이 첨예한 부분이기 때문에 실제로 축적된 데이터를 통해 분석한 결과를 토대로 공매도 관련 정책의 방향성과 운용의 묘를 조화롭게 혼합하는 접근법이 필요 · 향후 주식시장의 속성이 변화할 수 있으므로 동태적으로 공매도 관련 제도를 점검 및 개선하는 노력이 필수적

Since the COVID-19 pandemic, a ban on short-selling has been implemented for all stocks to stabilize the Korean stock market, which has led to huge debates over the positive and negative effects of short-selling in the Korean stock market. In this study, I will summarize the debates surrounding the positive and negative effects of short-selling and discuss how to set the policy directions associated with the short-selling. Chapter 2 examines the characteristics of Korean short-selling transactions and examines the differences between the domestic short selling system and the prohibition measures from the other countries. Chapter 3 examines how the effects of short selling on the stock market are evaluated, analyzing the previous related studies. Chapter 4 empirically studies the impact of the ban on short selling on the Korean stock market around the ban of short-selling 2020 and the partial lifting of the ban in 2021 respectively, in terms of liquidity, volatility, and efficiency of price discovery functions. Subgroups were created based on various criteria for the pre-and-post analysis of the short-selling ban and the partial lifting measure of the ban. First, market liquidity and volatility were compared and second, before-and-after the measures(the ban and the withdrawal of the ban), the cumulative abnormal return (CAR) was analyzed to see the relationship between the price discovery function and short-selling. Chapter 5 presents the direction of the short-selling system and points improvements in the future. In addition, the limitations of this study and future research goals are presented.