Cumulative prospect theory에 따르면 투자자들은 낮은 확률에도 불구하고 극단적인 수익을 얻기 위해 기꺼이 투자를 감행하는 편향된 성향을 보인다. 한편, Schneider and Spalt(2016)는 기대왜도가 높을수록(즉, 복권적 성향이 강할수록) 상승잠재력(upside potential)이 더욱 높다고 인식하는 CEO의 행동 편향(behavioral bias)으로 인해 기업의 투자규모가 상승한다고 주장한다. 한국 주식시장에서도 복권적 성향의 주식선호는 수익률 반전현상이나 IPO 기업의 저평가 현상 등을 설명할 수 있는 주요 행태재무학적 요인으로 자리 잡는 가운데, 본 논문에서는 2002～2017년 기간 유가증권시장을 대상으로 기대왜도가 높은 기업일수록 투자규모가 상승하는지 실증분석하였다.
산업이나 기업의 고정효과를 가감한 본 논문의 baseline model에서 기대왜도는 투자규모에 유의한 정(+)의 영향을 미치고 있었는데, 특정 산업에 왜도가 높은 기업들이 편중될 수 있음을 감안해 industryadjusted한 종속·설명변수를 대용해 분석하더라도 동일한 결과가 보고되었다. 또한 McLean and Zhao(2014)는 기업투자를 측정하는 지표로 현금흐름표상 투자금액이 아닌 (직전년도 대비한) 총자산 증가율을 사용하는데, 이 비율을 종속변수로 한 결과에서도 기대왜도-기업투자의 관계가 재차 증명되었다. 그리고 이런 인과관계가 단순히 일시적으로 나타나는 현상인지 확인하기 위해 왜도의 3～5년 치 평균값을 사용하더라도 통계적 유의성은 여전히 지지되는데, 따라서 본 논문에서 주장하는 바가 단기적인 효과가 아닌 장기적인 특성(long-term property)으로 이해할 수 있었다.
The cumulative prospect theory explains that investors are willing to invest in very low probability securities in order to gain extremely large gains. Accordingly, Schneider and Spalt (2016) insist that corporate investment is increasing with the expected skewness since the CEOs subject to long-shot bias perceive projects with high expected skewness to have large upside potential. The preference for lottery-type securities is also found in the Korea’s stock market, and therefore, I examine 676 KOSPI-listed firms (9,056 firm-year observations) over the period 2002 to 2017 in studying the relationship between expected skewness and corporate investment.
The baseline model of this study adequately demonstrates that the corporate investment is positively related to the expected skewness, and the Granger-causality test confirms that the direction is from expected skewness to corporate investment, not vice versa. The industry-adjusted analysis also supports the main argument of the study as well as the several types of robustness checks. In identifying whether the effects are temporary or not, three to five years average of the skewness assures that the results are not temporary; rather a long-term property.
