본 연구는 KOSPI200 지수를 기초로 하는 장외시장의 만기 1개월부터 2년까지의 분산스왑(variance swap) 호가자료 및 실현분산(realized variance) 산출치를 이용하여 한국에서 분산 위험(variance risk)이 가격에 반영되는 위험요인(priced risk factor)인지 실증분석하고, 분산 위험 프리미엄의 기간구조(term structure of variance risk premium)를 연구한다. 실증분석 결과 KOSPI200 지수 분산스왑은 자산가격 수익률의 분산을 순간 분산(spot variance) 및 장기분산평균(long-run mean of variance)의 2요인 확률과정으로 모형화하고 동시에 수익률에 시변하는 점프강도(time-varying intensity)의 점프 확률과정을 모형화하는 경우 분산스왑 및 실현분산 자료에 대한 적합도가 높음을 확인 하였다. 적합된 모형을 통하여 KOSPI200 지수의 분산위험의 프리미엄은 평균적으로 음의 부호를 보이며 만기가 길어질수록 프리미엄의 절대값이 커지는 기간구조를 가짐을 밝혔다. 이는 한국에서 분산위험은 가격에 반영되는 위험요인이며 분산위험을 제거하기 위해 위험회피 투자자들은 기꺼이 프리미엄을 지불할 용의가 있다는 것을 의미한다. 또한 투자기간이 길어질수록 프리미엄을 더 크게 지불할 용의가 있음을 시사한다.

This study examines whether the variance risk is a priced risk factor in Korea using the over-the-counter variance swap quotes and realized variance data. We also study the term structure of varlance risk premium. The empirical results show that the model with 2 stochastic variance risk factors with jumps in return is required to fit the variance swap and realized variance data. The analyses with the estimated models suggest that the variance risk premium in Korea are highly negative and the size of the premlum increase with the maturities, meaning that risk averse investors in Korea are willing to pay a premlum to hedge variance risk.