논문 상세보기

한국재무학회> 재무연구> 국민연금 거래의 단기 정보력에 대한 연구

KCI등재

국민연금 거래의 단기 정보력에 대한 연구

A Study on the Short-Term Informativeness of Transactions by the National Pension Fund

우민철 ( Min-cheol Woo ) , 양철원 ( Cheol-won Yang )
  • : 한국재무학회
  • : 재무연구 32권4호
  • : 연속간행물
  • : 2019년 11월
  • : 651-689(39pages)

DOI


목차

Ⅰ. 서 론
Ⅱ. 자료 및 선행연구
Ⅲ. 연구설계
Ⅳ. 연구결과
Ⅴ. 결 론
참고문헌

키워드 보기


초록 보기

본 연구는 국민연금 거래와 이후 주가수익률과의 관계를 분석함으로써 국민연금 거래가 지닌 단기 정보력을 검증하였다. 실증분석을 위해 국민연금의 일별 순매수금액 자료를 사용하였으며, 방법론으로 재무에서 전통적으로 사용하는 포트폴리오 접근법과 회귀분석을 사용하였다. 1일 보유수익률 분석 결과, 포트폴리오 방법과 회귀분석 모두에서 국민연금 순매수금액비율이 높은 포트폴리오가 더 높은 수익률을 보여주었다. 순매수금액 비율이 가장 낮은 포트폴리오를 공매도하고 가장 높은 포트폴리오를 매입하는 헤지포트 폴리오의 수익률이 일평균 1.24%로 유의미하였다. CAPM과 Fama and French(1993)의 3요인 모형을 사용하여 위험을 조정한 후의 수익률을 살펴보았을 때도 동일한 결과를 확인하였다. 하지만 보유기간을 늘렸을 때, 3일 이후의 보유수익률부터는 헤지포트 폴리오의 수익률이 유의미하지 않았으며, 4~5일에는 음(-)의 수익률로 반전되었다. 위의 결과들을 설명할 수 있는 여러 가설들을 검토하였을 때, 본 연구결과가 국민연금이 단기적 사적정보(private information)를 가지고 있음을 의미하기 보다는 국민연금의 대규모 거래로 인한 일시적인 가격압박(price pressure)이 존재함을 지지하는 결과로 해석하였다.
This study verifies the short-term informativeness of the National Pension Fund transaction. It also tests whether the National Pension Fund is an informed trader with meaningful private information. There may be contradictory views on this. The National Pension Fund has specialized management personnel with analytical and investment skills that go beyond ordinary people in stock investment in connection with stock management. In addition, the National Pension Fund has a special status with companies in the Korean stock market, which makes it easier for the fund to access insider information than it is for other investors. Because of this, transactions in the National Pension Fund can have information power. However, the National Pension Fund is constrained by various regulations governing active investment in risky assets and is exposed to political influences that may hinder investment efficiency. These factors may make the trading of the National Pension Fund less informative. This problem is examined through empirical analysis.
We calculate the daily net purchase of the National Pension Fund using the transaction data provided by the Korea Exchange (KRX). Empirical analysis of stock price predictability is based on the portfolio approach and regression analysis, which are traditionally used in finance. The empirical analysis uses the daily net purchase amount of the National Pension Fund scaled by daily trading volume 1 to 5 days after the trading day. The results of monthly observations are also analyzed through the robustness analysis.
The main results of the study are as follows. First, the stock price predictability of National Pension Fund transactions is verified using the portfolio sorting method. When one day’s holdings of returns are calculated, portfolios with a higher net purchase of the National Pension Fund have higher returns than those with a lower portfolio [Check whether this should be “lower net purchase.”]. The return on hedged portfolios, which buy the portfolio with the highest net buying value and sell the lowest portfolio, is 1.24% per day with statistical significance. The same results are obtained when we examine the returns after adjusting the risk using the CAPM (capital asset pricing model) and the three-factor model of Fama and French (1993). When the holding period is increased, the statistical significance disappears after 3 days, and the return becomes negative after 4 days.
Second, we examine the short-term informativeness of the National Pension Fund transaction according to the characteristics of firms. Empirical results show that stock price predictability is more concentrated on small stocks.
A robustness test using regression analysis shows the same results. The regression coefficient is significant when regression analysis is performed using the stock returns as a dependent variable and the net purchase of National Pension Fund as an independent variable. The significance is maintained when other control variables are added.
The above results show that National Pension Fund transactions are informative but short-term. The results can be interpreted in two ways. First, the stock price prediction power may be due to short-term (about 1-2 days) private information of the National Pension Fund. There are two ways the National Pension Fund can acquire information. First, it is possible that the National Pension Fund will acquire the inside information of the company using its dominant position as a major shareholder and then deal with it one to two days before the public announcement. However, it is difficult to accept that the National Pension Fund is continuously carrying out such risky illegal insider trading. Another possibility is that the National Pension Fund has an excellent ability to interpret short-term stock price trends. Previous studies report that the National Pension Fund takes a contrarian strategy for the market and individual stock conditions. When the stock price is excessively lower than its fundamental value, the National Pension Fund can buy stocks, and the price may rise afterward. In the same way, when the stock price has risen excessively, the National Pension Fund can sell stocks and make a profit. However, the National Pension Fund has introduced a long-term method of allocating assets rather than investing in a daily portfolio adjustment scheme. In light of these points, the explanation based on short-term private information of the National Pension Fund is not appropriate.
The second interpretation is that the predictive power of stock prices is due to the temporary increase in price due to National Pension Fund transactions. There may be price pressures if other traders follow the transactions of the National Pension Fund. Woo and Kim (2018) analyze the possibility that the National Pension Fund transaction could indirectly affect the market by influencing other investors. They find that institutional investors, especially investment trusts and other financial institutions, trade in line with the net buying of the National Pension Fund. Based on these results, it seems reasonable to interpret the empirical findings in this paper as a result of temporary price pressure.

UCI(KEPA)

간행물정보

  • : 사회과학분야  > 경영학
  • : KCI등재
  • :
  • : 계간
  • : 1229-0351
  • :
  • : 학술지
  • : 연속간행물
  • : 1988-2020
  • : 499


저작권 안내

한국학술정보㈜의 모든 학술 자료는 각 학회 및 기관과 저작권 계약을 통해 제공하고 있습니다.

이에 본 자료를 상업적 이용, 무단 배포 등 불법적으로 이용할 시에는 저작권법 및 관계법령에 따른 책임을 질 수 있습니다.

발행기관 최신논문
| | | | 다운로드

1A Firm-Level Analysis of the Cross-Sectional Relation between Expected Returns and Expected Idiosyncratic Volatility in the Korean Stock Market

저자 : Sangkyu Lee , Young Sik Kim

발행기관 : 한국재무학회 간행물 : 재무연구 32권 4호 발행 연도 : 2019 페이지 : pp. 513-561 (49 pages)

다운로드

(기관인증 필요)

초록보기

Using monthly firm-level data from the Korean stock market from January 1992 to June 2016, we examine the cross-sectional relation between expected returns and expected idiosyncratic volatility. Considering the time varying property of idiosyncratic volatility, we use EGARCH model to estimate the conditional out-of-sample expected idiosyncratic volatility to avoid the problem of look-ahead-bias. Our main results are as follows. Our equal-weighted portfolio analysis that exclude any control variables exhibits that as conditional out-of-sample expected idiosyncratic volatility increase, expected returns tend to decrease. According to the equal-weighted Fama-MacBeth cross-sectional regression that includes systematic beta, size, book-to-market ratio factor, momentum, liquidity, return reversal and asset growth on the firm level, conditional out-of-sample expected idiosyncratic volatility consistently have a significantly negative relation with expected returns. This relation is also observed in the periods after the currency crisis and the global financial crisis, in the non-January sample, and in both up-phases and down-phases. Interestingly, we observe a spurious positive relation induced by look-ahead bias between contemporaneous conditional in-sample expected idiosyncratic volatility and expected returns. Our empirical findings suggest that the significantly negative relation between conditional out-of-sample expected idiosyncratic volatility and expected returns observed in the Korean stock market may be an idiosyncratic volatility anomaly.

2자산운용사와 혼합형 펀드의 교차자산보유에 관한 실증 연구

저자 : 신현한 ( Hyun-han Shin ) , 어준경 ( Jun Kyung Auh ) , 최병호 ( Byoungho Choi )

발행기관 : 한국재무학회 간행물 : 재무연구 32권 4호 발행 연도 : 2019 페이지 : pp. 563-605 (43 pages)

다운로드

(기관인증 필요)

초록보기

본 연구는 우리나라 자산운용사가 운용하는 펀드의 자산 데이터를 이용하여 운용사내에서 주식형과 채권형 펀드 간 가치 관련 정보의 교류가 있는지 실증 분석하였다. 분석 결과, 동일한 운용사에 속해 있는 펀드라도 같은 발행사의 주식과 채권 보유 결정에서 뚜렷한 상관관계를 찾을 수 없었다. 반면 주식과 채권이 같은 펀드 매니저에 의해서 운용되는 혼합형 펀드 내에서는 동일한 발행사의 주식과 채권 보유 변화량 간 유의미한 양의 상관관계를 발견하였다. 하지만 이러한 상관관계는 정보의 교류에서 비롯된 것이 아닌, 펀드에 유·출입되는 현금흐름에 따라 포트폴리오의 비중을 비례적으로 조정하는 스케일링(scaling) 효과에서 발생한 것으로 나타났으며, 이러한 스케일링에 기반한 투자는 미래 수익률 관점에서 부정적인 영향을 미칠 수 있음을 밝혔다. 본 논문은 같은 자산운용사 내에서도 주식과 채권의 투자결정 동조화가 일어나지 않을 정도로 주식과 채권 운용의 분리 정도가 상당함을 시사하며, 정보의 교류가 아닌 비 정보적 편의(non-information-driven convenience)로 인한 투자의사결정은 부정적인 수익률을 초래할 수 있음을 보였다는 점에서 의의가 있다.

3고빈도 경쟁시장에서 시장조성자제도의 의무·보상기준 개선방향

저자 : 강태훈 ( Tae-hun Kang )

발행기관 : 한국재무학회 간행물 : 재무연구 32권 4호 발행 연도 : 2019 페이지 : pp. 607-650 (44 pages)

다운로드

(기관인증 필요)

초록보기

A market making scheme can be a direct solution for the imbalance in domestic derivatives market liquidity. To achieve such a scheme, it is necessary to expand the sphere of activity of designated market makers, which is currently limited to the nearest expiration contract of low-liquidity products and Korea Exchange (KRX) members. Introducing a request for quote can replenish a liquidity trap in the market in which the provision of continuous quotes of the designated market maker has been occasionally interrupted. However, despite improvements, if market making schemes do not motivate designated market makers to improve liquidity and price efficiency, it may be difficult to materially improve the quality of a domestic derivatives market. Technological developments, which have made it possible to trade automatically using algorithms at ever-increasing speeds, have eroded the relative value of the privileges that designated market makers have traditionally enjoyed. Therefore, this study reconsiders the obligation of designated market makers in a high-frequency trading environment and examines the direction of improvements of detailed standards in market making schemes.
The major conclusions drawn from the empirical results are summarized as follows. The behavior of designated market makers is more conservative than that of endogenous liquidity providers that supply liquidity as a profitable activity.
Designated market makers may provide liquidity conservatively because current obligations and incentive schemes of market making motivate market makers to focus more on their quote obligation duty than on active trading profits. A detailed standard of contractual obligations can explain the specific passive behaviors of market makers for continuous quotes. Because committed quotation times are based on seconds for an average of 80 percent of the trading period, designated maker makers are hesitant to cancel orders after submitting them and tend to avoid submitting orders matched in less than 1 second. In contrast, high-frequency traders have a tendency to cancel many orders, and most of the trading volumes are matched in less than 1 second in high-frequency trading environments.
Therefore, market makers' potential responses to the increased challenges that they face are to ease their obligations in markets where high-frequency traders act as informed active traders or informal market makers, and to improve the benefits through market making compensation. This can be achieved by aligning and coordinating designated market makers' obligations and benefits with the specific microstructural features of the market in which they operate. The incentives for the liquidity provider and the general requirements that need to be fulfilled to receive these incentives can be differentiated by a liquidity provider agreement. For example, market makers of the equity index options of Eurex can choose between three types of market making obligation schemes: regular market making, permanent market making and advanced market making. Regular market making focuses only on responses to quote requests by request for quote functionality, which allows market participants to request a one- or two-sided quote to the central order book of a specified instrument. Permanent market making consists of continuous quotation of a set of strikes for a predefined set of expirations and responses to quote requests for all strikes and expirations of a given product.
The benefits and risks of implementing new fee structures in the presence of high frequency traders can be reviewed to attract higher frequency and other trading volume. The most common new fee structures use maker-taker fee models that charge asymmetric fees to participants who demand and supply liquidity. Markets offer a rebate to participants who supply liquidity and charge a fee to those who demand liquidity. However, these new fee structures have led to concerns that high-frequency traders are the prime beneficiaries of these fee rebates due to their ability to (almost) always place their orders at the top of the queue.

4국민연금 거래의 단기 정보력에 대한 연구

저자 : 우민철 ( Min-cheol Woo ) , 양철원 ( Cheol-won Yang )

발행기관 : 한국재무학회 간행물 : 재무연구 32권 4호 발행 연도 : 2019 페이지 : pp. 651-689 (39 pages)

다운로드

(기관인증 필요)

초록보기

본 연구는 국민연금 거래와 이후 주가수익률과의 관계를 분석함으로써 국민연금 거래가 지닌 단기 정보력을 검증하였다. 실증분석을 위해 국민연금의 일별 순매수금액 자료를 사용하였으며, 방법론으로 재무에서 전통적으로 사용하는 포트폴리오 접근법과 회귀분석을 사용하였다. 1일 보유수익률 분석 결과, 포트폴리오 방법과 회귀분석 모두에서 국민연금 순매수금액비율이 높은 포트폴리오가 더 높은 수익률을 보여주었다. 순매수금액 비율이 가장 낮은 포트폴리오를 공매도하고 가장 높은 포트폴리오를 매입하는 헤지포트 폴리오의 수익률이 일평균 1.24%로 유의미하였다. CAPM과 Fama and French(1993)의 3요인 모형을 사용하여 위험을 조정한 후의 수익률을 살펴보았을 때도 동일한 결과를 확인하였다. 하지만 보유기간을 늘렸을 때, 3일 이후의 보유수익률부터는 헤지포트 폴리오의 수익률이 유의미하지 않았으며, 4~5일에는 음(-)의 수익률로 반전되었다. 위의 결과들을 설명할 수 있는 여러 가설들을 검토하였을 때, 본 연구결과가 국민연금이 단기적 사적정보(private information)를 가지고 있음을 의미하기 보다는 국민연금의 대규모 거래로 인한 일시적인 가격압박(price pressure)이 존재함을 지지하는 결과로 해석하였다.

5사기업 인수합병 효과의 재검증

저자 : 최봉균 ( Bongkyun Choi ) , 김도성 ( Doseong Kim ) , 이영주 ( Youngjoo Lee )

발행기관 : 한국재무학회 간행물 : 재무연구 32권 4호 발행 연도 : 2019 페이지 : pp. 691-722 (32 pages)

다운로드

(기관인증 필요)

초록보기

사기업 인수합병 효과는 상장기업을 인수합병할 때 보다 비상장기업을 인수합병할 때 인수기업의 합병공시 효과가 더 긍정적으로 나타나는 현상을 지칭한다. 본 연구의 목적은 선행 연구에 비해 최근의 합병 사례를 이용하는 한편 표본의 구성에 있어 선행연구들의 단점을 보완하여 국내 인수합병 시장에 사기업 인수합병 효과가 존재하는가를 재검증하는 것이다. 사기업 인수합병 효과에 대한 선행 연구는 대부분 비상장기업 합병 사례에서 우회상장을 어떻게 처리하였는지 명확히 밝히지 않고 있는데 우회상장이 표본에 포함되었다면 사기업 인수합병 효과가 왜곡될 수 있다. 분석 결과 사기업 인수합병 효과가 존재한다는 선행연구의 주장은 비상장기업 합병 사례에 우회상장이 포함될 경우에만 지지되는 것으로 나타난다. 비상장기업 합병 사례에서 우회상장을 제거할 경우에는 피합병기업의 상장 여부는 합병기업의 합병공시 효과에 유의한 차이를 초래하지 않는다. 반면 우회상장의 대상이 된 상장기업은 공시일 전후에 다른 형태의 합병 사례에 비해 월등히 높은 초과수익률을 기록한다. 인수합병 기업의 합병 공시효과에 영향을 미치는 제반 요인을 통제한 다변량 회귀분석에서도 피합병기업의 상장여부는 유의한 영향을 미치지 못하지만 우회상장 여부는 유의한 영향을 미치는 것으로 나타난다. 이러한 결과는 국내 인수합병 시장에 사기업 인수합병 효과는 존재하지 않는다는 점을 시사한다.

1
주제별 간행물
간행물명 수록권호

KCI등재

한국융합과학회지(구 한국시큐리티융합경영학회지)
9권 1호 ~ 9권 1호

지방재정
2019권 6호 ~ 2019권 6호

POSRI 이슈리포트
2020권 1호 ~ 2020권 2호

KCI등재

한국항공경영학회지
18권 1호 ~ 18권 1호

KCI등재

기업경영연구(구 동림경영연구)
89권 0호 ~ 89권 0호

KCI등재

호텔리조트연구
19권 1호 ~ 19권 1호

산업과경영
32권 2호 ~ 32권 2호

KCI등재

유통경영학회지
23권 1호 ~ 23권 1호

KCI등재

로지스틱스연구
28권 1호 ~ 28권 1호

KCI등재

재무연구
33권 1호 ~ 33권 1호

KCI등재

국제경영연구
31권 1호 ~ 31권 1호

KCI등재

HRD연구(구 인력개발연구)
22권 1호 ~ 22권 1호

KCI등재

지역산업연구
43권 1호 ~ 43권 1호

KCI등재

선물연구
28권 1호 ~ 28권 1호

인터넷비즈니스 연구
20권 1호 ~ 20권 1호

KCI후보

윤리경영연구
19권 2호 ~ 19권 2호

KCI등재

지역산업연구
42권 4호 ~ 42권 4호

KCI등재

전문경영인연구
22권 4호 ~ 22권 4호

경제경영연구
13권 1호 ~ 14권 1호

POSRI 이슈리포트
2019권 12호 ~ 2019권 12호
발행기관 최신논문
자료제공: 네이버학술정보
발행기관 최신논문
자료제공: 네이버학술정보

내가 찾은 최근 검색어

최근 열람 자료

맞춤 논문

보관함

내 보관함
공유한 보관함

1:1문의

닫기