본 연구는 한국은행이 물가안정목표제 아래에서 이자율을 타겟팅한 1999년 이후의 기간에 대하여 통화정책 반응함수를 추정하였다. 특히 인플레이션 압력과 총생산 갭에 대한 통화정책의 반응과 글로벌 금융위기 전과 후 통화정책 반응 함수의 변화에 초점을 두어 분석하였다. GMM 및 2SLS 추정방법으로 통화정책 반응함수를 추정한 결과 한국은행의 정책금리인 기준금리는 총생산 갭에 대하여 금융위기 전후에 모두 유의하게 반응한 것으로 나타났지만, 현재부터 향후 12개월까지 발생할 인플레이션 압력에 대해서는 금융위기 이전과 이후에 모두 유의한 반응을 보이지 않은 것으로 나타났다. 이러한 통화정책 반응함수는 실질환율, 미국의 통화정책 지표변수들을 포함하였을 때에도 일관되게 나타났으며 글로벌 금융위기 이전보다 이후에 총생산 갭에 대한 반응계수가 다소 크게 추정되었다. 또한 인플레이션 압력이 양수인 경우와 음수인 경우를 나누어 추정하였을 경우, 경기확장기와 경기침체기를 나누어 추정하였을 경우에도 동일한 모습을 보였으며 경기침체기의 총생산 갭에 다소 크게 반응하는 것으로 추정되었다. 다만, 향후 12개월 후까지의 인플레이션 압력 대신에, 얼마나 선제적으로 인플레이션 압력에 대응하였는지 시계를 달리하여 추정해 본 결과, 금융위기 이전에는 과거 1년 전부터 현재까지 또는 1개월 후까지의 인플레이션 압력에 대응한 것으로 나타난 반면 금융위기 이후에는 3개월 후까지의 기대 인플레이션 압력에 선제적으로 대응한 것으로 나타나 시계가 확대되는 추세를 보였다.
This paper estimates the monetary policy reaction function in Korea after 1999 when the Bank of Korea started to announce a policy interest rate under inflation targeting. In particular, we focus on a change in the monetary policy reaction function before and after the global financial crisis in terms of the reactions to inflation pressure and GDP gaps. The empirical results based on the GMM and 2SLS estimation methods are summarized as follows. The policy rate responds with significance to GDP gaps but not to inflation pressure expected to occur in the following 12 months, both before and after the global financial crisis. This behavior appears to be consistent when the US monetary policy rates and/or the real exchange rate is included in the estimation. The policy rate is estimated to respond more to GDP gaps during recessions than during expansions while there is no significant difference in the monetary policy reaction function between under positive inflation pressure and under negative inflation pressure. From the estimation using various time horizons for estimating inflation pressure from the past 12 month period to the future 12 month period, the policy rate tends to respond to the past 12 month period and the one-month ahead inflation but not to the longer future expected inflation, which implies that the rate decision is not preemptive.
