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금융공학연구 update

The Korean Journal of Financial Engineering

  • : 한국금융공학회
  • : 사회과학분야  >  경영학
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수록정보
수록범위 : 1권0호(2002)~19권3호(2020) |수록논문 수 : 458
금융공학연구
19권3호(2020년 09월) 수록논문
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KCI등재

1주가연계 구조화 상품 포트폴리오 차원의 헤징 전략

저자 : 이원창 ( Wonchang Lee ) , 최영수 ( Youngsoo Choi )

발행기관 : 한국금융공학회 간행물 : 금융공학연구 19권 3호 발행 연도 : 2020 페이지 : pp. 1-27 (27 pages)

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본 연구는 저금리 기조가 지속되면서 빠르게 성장하고 투자자산으로 인식되는 파생결합증권인 ELS 상품에 대한 포트폴리오 차원의 헤징 전략의 성과를 시뮬레이션 기법으로 비교 분석하였다. 조기상환 스텝다운형 ELS를 주기별로 연속 발행하는 포트폴리오의 헤징성과를 비교 분석한 결과, 1)개별 ELS의 발행 시점을 분산해야 하고, 2)헤징자산인 콜·풋 옵션의 만기를 발행부채의 최초도래 조기상환 시점과 일치시키는 전략이 자산·부채관리 기반 평균상환만기 전략보다 우수하고, 3)콜옵션의 외가격 수준은 등가격에 가까울수록 헤징성과가 우수하고, 4)급락위험에 노출된 ELS 헤지북(hedge book)관리를 위해서 은행의 대손충당금 적립 방식을 적용할 필요성이 높다.


As the low interest rate trend continues, the performance of the portfolio-level hedging strategy for derivatives-linked securities, which are rapidly growing and recognized as investment assets, are compared and analyzed using simulation techniques. As a result of comparing and analyzing the portfolio hedging performance for issuing auto stop step-down type ELS consecutively, 1) the timing of issuance of individual ELS must be dispersed, 2) the strategy of matching the maturity of the hedging asset call and put option to the time of first-arrival early redemption of the issued ELS debt is superior to the average repayment strategy based on asset liability management, 3) the out-of-money level of the call option is closer to the at-the-money price, the better the hedging performance, 4) in order to manage the ELS hedge book exposed to the shortfall risk, it is highly necessary to apply the bank's credit loss provisioning method.

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2기업 현금 보유 행위의 예비적 동기 및 보험 효과에 관한 이론 및 실증적 증거

저자 : 송녹정 ( Nok-jung Song ) , 빈기범 ( Ki Beom Binh ) , 우석진 ( Seokjin Woo ) , 김건욱 ( Kunwook Kim )

발행기관 : 한국금융공학회 간행물 : 금융공학연구 19권 3호 발행 연도 : 2020 페이지 : pp. 29-62 (34 pages)

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개인이나 기업의 현금 보유 행위 또는 국가의 외화 유동성 보유 행위는 보험 가입을 통해 위험을 헷지 또는 방어하는 행위와 본질적으로 유사하다. 본 연구에서는 기업의 예비적 동기 즉 보험 효과를 기대하는 현금 보유 또는 현금 잔고 유지 행위를 이론적·실증적으로 분석한다. 기존 연구에서는 현금의 편익 중 구체적으로 보험적 편익이 간과되어 왔다. 본 연구에서는 이를 이론과 실증으로 규명하였다.
본 연구에서 제시하는 이론 모형에서는 기업의 생산함수로 생산요소가 크게 유동자본(현금 또는 현금성 자산)과 고정자본의 2가지인 콥-더글라스 함수를 고려한다. 생산에 영향을 미치는 고정자본에 대한 자본비용(임료, 자본임료)은 높거나 낮게 실현되는 확률변수로 설정한다. 본 연구의 이론 모형으로부터 예비적 동기로 현금 보유를 하지 않는 정책을 취하는 기업의 최적 현금 보유와 예비적 동기까지 포함한 현금 보유를 하는 정책을 취하는 기업의 최적 현금 보유는 상이하며, 합리적 모수 설정 하에 후자가 전자보다 크다는 사실을 도출하였다.
실증분석에서는 한국거래소(KRX)의 유가증권시장 및 코스닥시장 상장 기업을 분석하였다. 그 결과는 다음과 같다: 첫째, 패널자료모형 분석에서는 현금성 자산 비중이 Tobin's Q에 통계적으로 유의하게 양(+)의 영향을 미치는 것으로 나타났다. 이는 표본기간을 달리하여 추정해도 질적으로 동일하게 유지되었고, 연도별 횡단면 분석에서도 거의 예외 없이 유사한 결과를 도출하였다. 둘째, 처리량 반응 분석 결과 현금성 자산이 많아서 2008년 글로벌 금융위기의 충격에 덜 노출될수록 Tobin's Q가 높아졌고, 이는 주요한 구간에서 통계적으로도 유의하였다.


Cash is an insurance. An individual or a company' s cash holding behavior is essentially similar to hedging or protecting a risk through insurance.
Economic agents would hold cash to prepare for future contingency. This is called cash holding by precautionary motive and cash holding is virtually the same as money demand. Future contingency is a situation where cash procurement or spending must occur. For example, macro systematic credit crunch and individual liquidity crisis, etc. Cash is used for this purpose because only cash is the only means of exchange and payment for all transactions. Moreover, cash is a mean of store of value.
This study provides the theoretical and empirical analysis of the precautionary motive oriented cash hoarding or cash balance of firms, which aims at an insurance effect. The theoretical model presented in this study considers Cobb-Douglas production function which factors are two kinds of liquid capital (cash) and fixed capital. The cost of the latter with high production contribution is set as a random variable that can be realized stochastically as high or low. The risk that the firm with the production structure would face is the very high level fixed capital cost.
Based on the theoretical model, the optimal employed cash should be different for firms depending on whether firm keeps precautionary policy for the high level cost of fixed capital or not. We show that the precautionary policy firms optimally hold more cash reserves than firms without the policy.
The results of the empirical analysis with sample of KOSPI and KOSDAQ listed firms in KRX are as follows: First, in panel data model analysis, the ratio of cashable asset to total assets turns out to positively affect Tobin' s Q which is statistically significant. This is robust to sample periods and the same directional results can be also obtained in the yearly cross section analysis. Second, cash would have played a role in differentiated impulse of the 2008 global financial crisis. The proportion of cashable assets can be used as a continuous treatment variable. As a result, Tobin' s Q increased as the cashable assets portion is so higher that it was less exposed to the impact of the global financial crisis.

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3금 가격과 원/달러환율, CPI 및 KOSPI 간의 관련성

저자 : 이수영 ( S. Y. Lee ) , 문규현 ( G. H. Moon )

발행기관 : 한국금융공학회 간행물 : 금융공학연구 19권 3호 발행 연도 : 2020 페이지 : pp. 63-81 (19 pages)

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본 논문은 금시장과 주요거시경제변수인 원/달러환율, 소비자물가지수, 종합주가지수에 대한 관련성을 규명하는 데 있다. 분석 자료는 2011년 1월부터 2019년 1월까지 약 8년간의 월별가격과 변화량을 각각 88개씩 한국거래소로부터 제공받아 사용하였다. 실증분석에 앞서 기초통계량분석으로부터 평균, 표준편차, 왜도, 첨부, B-J검정의 분석과 자기상관 관계분석, 교차상관 관계분석을 실시하였다. 시계열분석에 필요한 표본자료의 안정성여부를 위해 단위근 검정을 실시하고 장기적 균형관계여부를 검정하기 위해 공적분검정을 실시하였다. 실증분석을 위해 VAR모형의 그랜저 인과관계 검정, 충격반응함수 및 분해분석을 통해 가설검정을 실시하였다. 주요 분석결과는 아래와 같다.
금 가격변화량의 변화는 인플레이션변화량의 변화를 예측하는 데 도움이 되지 못하지만 인플레이션변화량의 변화는 금 가격변화량의 변화의 예측에 도움이 되었다. 금 가격변화량의 변화는 코스피변화량의 변화를 예측하는 데 도움이 되지 못하지만 코스피변화량의 변화는 금 가격변화량의 변화의 예측에 도움이 되었다. 원/달러환율변화량의 변화는 금 가격변화량의 변화를 예측하는 데 도움이 되지 못하지만 금 가격변화량의 변화는 원/달러환율변화량의 변화를 예측하는 데 도움이 되었다. 충격반응함수와 분산분해검정의 결과에서도 그랜저 인관관계검정의 결과와 동일함을 보였다. 그러나 본 연구의 한계점은 분석결과에 대한 경제적 함의와 실수요자들에게 적절한 매매시점을 제시하지 못했다.


This study is to understand the relationship between the gold price change and major economic variables such as the change of inflation rate, the change of KOSPI, and the change of won/dollar exchange rate covering from Jan.. 2011 to Jan., 2019 with some var model to give some implication gold buyers and sellers. The main results are as follows. Firstly, the changes of inflation rates has predictive power for those of gold prices. But the changes of gold prices doesn't have predictive power for those of the gold prices. The results are consistent with the result of Park(2012). Secondly, the changes of the KOSPI has predictive power for those of gold prices. But the changes of gold prices doesn't have predictive power for those of the KOSPI. The results are consistent with the result of Park(2012). Samanta, Zadeh(2012) results in spillover effects between those of the gold prices and that of the stock index. Thirdly, the changes of ₩/$ exchange rate doesn't have predictive power for those of gold prices inconsistent against the result of Beckmann, Czudaj, Pilbeam(2015), Sjaastad, Scacciavillani(1996). But the changes of gold prices has predictive power for those of the ₩/$ exchange rate. The results are consistent with the result of Han, Lai, Wang, XU (2012).

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4투자자의 관심, 뉴스체감과 변동성에 관한 연구

저자 : 윤병조 ( Byung Jo Yoon )

발행기관 : 한국금융공학회 간행물 : 금융공학연구 19권 3호 발행 연도 : 2020 페이지 : pp. 83-100 (18 pages)

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본 연구에서는 2015년 3월 2일부터 2019년 12월 27일까지 KRX 100지수를 구성하는 주식들을 대상으로 투자자의 관심과 뉴스체감이 변동성에 미치는 영향을 패널분석하였다. 주가 수익률의 변동성은 국면전환 GARCH 모형을 이용해 3개의 국면(저분산, 중분산, 고분산)별로 추정하였고, 추정된 변동성에 대한 투자자의 관심도와 뉴스체감도를 독립변수로 설정하여 회귀분석을 시행하였다. 표본기간동안의 실증분석 결과는 다음과 같다. 첫째 주가변동성에 대한 투자자의 관심은 저분산 국면과 고분산 국면에서 큰 영향을 미치는 것으로 확인되었다. 둘째 투자자의 관심은 대체로 변동성을 감소시키며, 특히 저분산 국면에서 강한 유의성을 보였다. 셋째 Pooled Mean Group 추정에 따르면 뉴스체감도와 주가변동성 간 장기균형이 존재하고, 변동성에 대한 뉴스체감도의 영향은 중분산 국면 그리고 단기적인 측면에서만 유효하였다.
금융시스템과 IT기술의 결합이 가속화되는 투자환경에서 주식시장과 관련된 다양한 뉴스 정보의 유입은 신속하게 이루어지고 있으며, 불확실한 시장위험 관리에 필요한 요소들의 범위도 확장되고 있다. 이러한 측면에서 본 연구결과는 투자기법의 고도화 과정을 위해 심리적 요인에 해당하는 투자자의 관심과 뉴스체감을 면밀하게 관찰해야 할 지표로 제시했다는 점에서 경제적 의미를 기대할 수 있을 것이다.


In this study, investors' attention and news sentiment had a panel analysis on the volatility of stocks that made up the KRX 100 index from 2 March 2015 to 27 December 2019. The volatility of the individual stocks was estimated on a three-regime (low, medium and high variance) using the Markov Regime Switching GARCH model, and the investor's attention and news sentiment were set as independent variables to conduct a regression analysis. The results of the empirical analysis during the sample period are as follows. The investor attention greatly affected the volatility in the low-variance and high-variance regime, respectively. And the investor's attention generally decreased volatility, particularly in the low-variance regime. In addition, according to the Pooled Mean Group estimate, there was a long run equilibrium between news sentiment and volatility. This study will be of economic significance in that it presented investor attention and news sentiment corresponding to psychological factors as an indicator that should be closely monitored for the process of upgrading investment techniques.

KCI등재

5기업지배구조와 기업실패 : 생존분석을 응용한 지배구조의 영향 분석

저자 : 김동욱 ( Dong Wook Kim ) , 김병곤 ( Byoung Gon Kim )

발행기관 : 한국금융공학회 간행물 : 금융공학연구 19권 3호 발행 연도 : 2020 페이지 : pp. 101-125 (25 pages)

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본 연구에서는 생존분석기법을 응용하여 기업지배구조 속성이 기업의 실패 가능성에 미치는 영향을 분석하였다. 이를 위해 본 연구에서는 세 가지 측면을 분석하였다. 첫째, 한국거래소의 유가증권시장과 코스닥시장에 상장된 기업을 대상으로 생존분석기법에서 사용하고 있는 생명표방법을 이용하여 특정기간 내에 기업이 실패할 확률을 추정하였다. 둘째, 한국기업에 있어 지배구조가 기업실패에 영향을 미치는가를 확인하고, 기업실패에 영향을 미치는 핵심적인 지배구조 속성을 발견하고자 하였다. 셋째, 이와 같은 분석을 대기업과 중소기업으로 구분하여 실시함으로써 기업규모에 따라 그러한 특성들에 차이가 있는가를 확인해 보았다.
이러한 분석을 위해 1997년부터 2017년까지의 분석기간을 선정하고, 이 기간 동안 한국거래소의 유가증권시장과 코스닥시장에 상장된 총 26,592개(연도-기업) 표본을 대상으로 분석하였다.
분석결과를 요약하면 다음과 같다. 첫째, 생명표를 이용하여 기업실패확률을 추정한 결과에 의하면 기업설립 이후 5년 이내는 실패확률이 0.01%에 불과하지만, 기간이 경과함에 따라 실패확률이 크게 상승한다는 것을 확인하였다. 특히 중소기업은 대기업에 비해 실패 가능성이 매우 높고, 조기에 실패할 가능성도 크다는 것을 확인하였다. 둘째, Cox비례위험모형을 이용하여 지배구조가 기업실패 가능성에 미치는 영향을 분석한 결과에 의하면, 지배구조를 구성하고 있는 이사회의 규모가 크고, 사외이사비율과 내부지분율이 높을수록 기업 실패 가능성이 낮아진다는 것을 발견하였다. 특히 내부지분율의 효과는 대기업과 중소기업에 동일하게 나타나지만, 이사회규모와 사외이사비율의 영향은 중소기업에서 더 뚜렷하게 나타난다는 것을 확인하였다.


This paper explores the effect of corporate governance on corporate failure with survival analysis technique. Using cross-sectional and time series data on total 26,592 Korean listed firms, we estimate the failure probability with the life table, and analysis the effect of corporate governance attributes on corporate failure.
The results are as follows. First, cumulative 5-year failure probability is 0.01%, but after that the failure probability is sharply increased. Second, when the samples are divided by two sectors of large firms and small-medium firms, the failure probabilities are big difference after the 5th year between the sectors. SMEs' failure probability is more sharply increased than that of large firms. Third, we find that Korean listed firm's governance structure effects on corporate failure. Corporate failure is less likely when a firm is characterized by larger size of board, higher ratio of outside directors, and more insider ownership.

KCI등재

6기업투자에 따른 주식수익률의 모멘텀과 반전현상에 관한 연구

저자 : 정정현 ( Chung-hyun Chung ) , 배동한 ( Dong Han Bae )

발행기관 : 한국금융공학회 간행물 : 금융공학연구 19권 3호 발행 연도 : 2020 페이지 : pp. 127-165 (39 pages)

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본 연구는 기업투자가 주식수익률에 영향을 미치는지에 대하여 실증적으로 살펴보기 위하여 투자지연 가설, 모멘텀 가설, 반전현상 가설 등을 설정하여 분석하였다. 2000년부터 2018년까지 한국거래소 유가증권시장에 상장된 기업의 18,122개의 기업별-반년별 불균형패널 자료를 대상으로 하여 분석하였다. 주요 분석결과는 다음과 같다.
첫째, 미래에 실행될 기업투자기회에 대하여 최대한 1년 정도 전에는 주식시장에서 예측가능하지만, 그보다 이전의 기간에는 예측력이 없는 것으로 나타났다. 이러한 분석결과는 Mortal and Schill (2018)의 검증결과와 일치된 것으로, 주식시장에서 투자자들이 기업의 투자기회를 포착하고 실행이 지연되고 있음을 예상하여 이를 주식투자전략에 반영하고 있음을 보여주는 것이다. 둘째, 기업투자와 동일 기간의 주식수익률 간에는 유의적인 양(+)의 관계가 존재하는 것으로 나타났다. 즉 기업투자는 동일 기간의 주식수익률에 긍정적인 영향을 주는 것으로 분석되었다. 셋째, 기업의 현재 기업투자가 미래의 주식수익률에 유의적인 음(-)의 영향을 미치는 것으로 나타났다. 이러한 분석 결과는 기업투자에 대하여 주가가 반응하는 정도는 기간에 따라 달라진다는 것을 확인해주는 것이라고 할 수 있다. 넷째, 단기적으로 현재의 주식수익률과 미래의 주식수익률 간의 양(+)의 관계는 기업투자를 매개로 발생하는 것으로 분석되었다. 이는 기업투자에 내재하는 시간적 지연이 모멘텀 규칙성을 설명할 수 있다는 Mortal and Schill (2018)의 연구와 유사하며, 기업투자 변수가 모멘텀 현상을 설명할 수 있다는 George and Hwang (2004)의 주장을 지지하는 것이다. 다섯째, 장기적으로 기업투자의 영향으로 인하여 과거의 승자주식이 미래의 패자주식으로 된다는 수익률 반전현상이 나타나는 것으로 분석되었다.


This study shows how momentum and reversal of the stock return can be occurred depending on firm investment. Using Mortal and Schill (2018) model, this study shows the existence of momentum and reversal in Korea Exchange (KRX) empirically. The sample period is 19 years from 2000 to 2018, and sample stocks are 916 listed companies in KRX. The imbalanced panel data with 18,122 observations by company and semi-annual was analyzed to test the issue. The main findings of this study are as follows.
First, the empirical result of this study supports the hypothesis that past stock returns can be positively affected by current firm investment. Second, firm investment has a positive impact on stock returns during the same period in which firm investment is carried out. And it seems that current firm investment tends to decrease future stock returns. Third, in short term period, the stock return momentum is observed as a response to firm investment. While in the long run, the stock return reversal is observed. Fourth, both of momentum and reversal are associated with firm investment. We suggest that firm investment policy is an important factor in the time series patterns of stock returns.
The main findings of this study are consistent with Mortal and Schill (2018) and George and Hwang (2004), which suggest empirical evidence that firm investment affects stock return momentum and reversal.

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