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금융공학연구 update

The Korean Journal of Financial Engineering

  • : 한국금융공학회
  • : 사회과학분야  >  경영학
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  • : 계간
  • : 1738-124X
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수록정보
수록범위 : 1권0호(2002)~18권1호(2019) |수록논문 수 : 417
금융공학연구
18권1호(2019년 03월) 수록논문
최근 권호 논문
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KCI등재

1금리변화가 국내주택시장에 미치는 영향에 관한 연구

저자 : 문규현 ( Gyu Hyeon Moon )

발행기관 : 한국금융공학회 간행물 : 금융공학연구 18권 1호 발행 연도 : 2019 페이지 : pp. 1-20 (20 pages)

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본 연구는 이자율과 물가상승률변화가 우리나라 주택매매시장과 전세시장에 어떠한 영향을 미치는 가에 대해 실증 분석하는 데 있다. 전체표본기간은 1991년 3월부터 2018년 7월까지 월별자료로 이자율은 1991년 3월부터 2010년 1월까지는 CD금리를 사용하고 2010년 2월부터 2018년 7월까지는 코픽스(KOFIX)금리를 이용하였다. 분석결과의 타당성을 높이기 위해 전체표본을 2개의 하위표본(이자율상승기와 이자율하락기)으로 나누었다. 주요 분석결과는 다음과 같다.
전체기간에서는 이자율변화가 전국주택전세가격 변화율과 강남주택전세가격 변화율에 영향을 미치는 것으로 나타났다. 소비자물가지수변화율은 전국주택매매가격 변화율, 전국주택전세가격 변화율, 강남주택매매가격 변화율, 강남주택전세가격 변화율에 대해 영향을 미쳤다.
이자율상승기간에서는 이자율변화가 전국주택전세가격 변화율과 강남주택전세가격 변화율에 통계적 유의수준에서 영향을 미치는 것으로 나타났다. 소비자물가지수변화율도 전국주택매매가격 변화율과 전국주택전세가격 변화율에 영향을 미쳤으며 강남주택전세가격 변화율에 대해 5% 통계적 유의수준에서 영향을 미쳤다.
이자율하락기간에서는 이자율변화가 전국주택매매가격 변화율, 전국주택전세가격 변화율, 및 강남주택전세가격 변화율에 대해 10%, 5%, 1%통계적 유의수준에서 영향을 미치는 것으로 나타났다. 소비자물가지수변화율은 전국주택매매가격 변화율에 대해 5%, 전국주택전세가격 변화율, 강남주택매매가격 변화율 및 강남주택전세가격 변화율에 대해서는 10% 통계적 유의수준에서 영향을 미쳤다. 전체적으로 이자율이 하락하는 기간에 이자율의 변화가 전체주택시장의 가격변화에 더 많은 영향을 미치는 결과를 보였다.


The paper analyzes the information spillover effects between the change of interest rate and consumer price index and the change of house sale price and house rent price. 328 monthly data from March 1991 to July 2018 are used and VAR and VECM are employed for empirical tests. The total samples are divided to two sub-samples to improve the robustness. The data include The main findings are as follows;
The changes of interest rates effect the change of the whole country house rent price and the change of the Kangnam area house rent price. The change of consumer price indexes granger cause the change of the whole country house sale price, the change of the whole country house rent price, the change of the Kangnam area house sale price and the change of the Kangnam area house rent price
The influence from the changes of the interest rates and the consumer price indexes to the changes of house sale prices and house rent prices in the decline period of the interest rates stronger than those of the incline period of the interest rates.

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2한국 주식시장에서의 무리행동과 투자자 심리에 대한 실증연구

저자 : 최기홍 ( Ki-hong Choi ) , 윤성민 ( Seong-min Yoon )

발행기관 : 한국금융공학회 간행물 : 금융공학연구 18권 1호 발행 연도 : 2019 페이지 : pp. 21-45 (25 pages)

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본 연구는 2003년부터 2016년까지 한국 주식시장(KOSPI와 KOSDAQ 시장)에서 무리행동이 언제 나타났는지를 찾아내고, 그 무리행동과 투자자 심리 사이의 관계에 대해 분석하였다. 본 연구에서는 무리행동을 측정하기 위하여 Chang et al.(2000)이 제안한 횡단면 절대 편차(cross-sectional absolute deviation)를 측정하였고, 거래량의 변화와 변동성의 변화를 통제변수에 포함시켰다. 그리고 강건하고 효율적인 추정치를 얻기 위해 분위수 회귀모형을 사용하였다.
주요 분석결과들을 요약하며 다음과 같다. 첫째, 무리행동을 측정해 본 결과, 무리행동은 국내 주식시장에서 시장 하락시기에 주로 나타났다. 둘째, 분위수 회귀모형의 결과에 따르면 KOSPI와 KOSDAQ 시장에서는 낮은 분위수에서 무리행동이 발견되었다. 이는 극단적인 시장 상황(낮은 분위수)에서 무리행동이 발생하는 것을 의미한다. 셋째, Granger 인과 검정, 회귀분석과 분위수 회귀분석을 통하여 투자자 심리와 무리행동 간의 관계를 분석하였는데, 투자자 심리가 무리행동을 발생시킬 수 있는 중요한 요소의 하나인 것을 확인하였다. 연구결과들을 종합해보면, 국내 주식시장은 시장의 하락시기나 극단적인 시장 상황에서 무리행동이 강하게 나타나는 경향이 있다. 투자자들은 시장의 하락시기와 극단적인 시장 상황일 경우 투자결정을 합리적으로 하도록 더욱 유의해야 한다. 그리고 정부는 시장을 더 안정적으로 만들어서 투자자 심리의 영향을 줄일 수 있는 방안을 마련하는 것이 바람직하다고 생각된다.


This study examined herding behavior and the relationship between herding behavior and investor sentiment in Korean stock market, for the period between 2003 and 2016. The main results are summarized as follows: First, the herding behavior in the market showed that there were herding behaviors in the market decline period. Second, according to the result of the quantile regression model, the KOSPI and KOSDAQ markets were found to have herding behavior in the lower quantile region, implying that herding tend to be intense under extreme market condition (lower quantiles). Third, using Granger causality test, regression, and quantile regression, we analyzed the relationship between investor sentiment and herding behavior. As a result, the investor sentiment is one of the important factors that influences herding. Overall, the Korean stock market tends to show a strong herding behavior in the market decline period and extreme market conditions. Therefore, investors should make reasonable and fearless investment decisions in those situations, and the government will need protection to keep the market stable so that investors are not affected by emotions as the market changes.

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3한국 보험회사 다각화전략의 성과에 관한 연구

저자 : 정정현 ( Chung-hyun Chung ) , 이시원 ( Si Won Lee )

발행기관 : 한국금융공학회 간행물 : 금융공학연구 18권 1호 발행 연도 : 2019 페이지 : pp. 47-83 (37 pages)

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본 연구는 보험회사의 다각화전략에 따른 이익변동성과 수익성에 대한 영향을 분석 하였다. 먼저 Lewellen(1971)이 제시한 것처럼 보험회사의 다각화전략이 기업의 현금흐름을 유연화하여 이익변동성을 축소한다는 포트폴리오 다양화효과가설(portfolio diversification effect hypothesis)에 대하여 분석한다. 그리고 일반적으로 알려져 있는 다각화 할인현상이 보험회사에도 적용되는지, 아니면 Villalonga (2004)에 의하여 제시된 다각화 할증현상이 적용되는지에 대하여 분석하였다.
본 연구에서는 1999부터 2017까지의 19년 동안 24개의 상장 및 비상장 보험회사의 균형 패널자료를 대상으로 분석하였다. 분석대상 보험회사에는 8개의 손해보험회사와 16개의 생명보험회사가 포함되어 있다. 보험회사의 다각화전략은 자산다각화전략과 수익다각화전략으로 구분하고, 다각화 수준은 Hirshman-Herfindahl 지수와 Entropy 지수를 이용하여 측정하였다. 보험회사의 다각화전략이 이익변동성이나 수익성에 주는 영향을 분석하는 모형의 계수는 고정효과모형을 이용하여 추정하였다. 본 연구의 주요 분석결과는 다음과 같다.
첫째, 보험회사의 자산다각화전략은 기업의 이익변동성을 감소시키는 반면에, 보험회사의 사업활동 다각화를 통한 수익다각화전략은 이익변동성에 유의적인 영향을 주지 않는다고 할 수 있다. 이러한 분석결과는 Lee, Hsieh, and Yang (2014)의 포트폴리오 다양화효과가설을 지지하는 것으로, 자산다각화가 보험회사의 위험을 축소하는데 기여한다는 것을 보여주는 것이다. 둘째, 보험회사의 다각화전략은 단기적으로 수익성을 악화시킨다고 할 수 있다. 특히 자산다각화전략은 수익성에 대한 영향이 없지만, 수익다각화는 비용을 증가시켜서 기업의 수익성을 악화시킨다고 할 수 있다. 이는 Hoyt and Trieschmann (1991)의 연구와 일관성을 가지는 분석결과이다. 셋째, 보험회사 전체를 대상으로 한 분석결과는 주로 생명보험회사에 대한 분석결과와 일치하는 것이며, 손해보험회사의 경우에는 다각화전략이 기업의 이익변동성이나 수익성에 미치는 영향이 미미한 것으로 나타나고 있다. 넷째, 2개의 하위기간 동안에 보험회사의 자산다각화전략과 수익다각화전략은 보험회사의 수익성에 음(-)의 영향을 일관성 있게 주는 것으로 나타난다. 그리고 보험회사의 다각화전략에 따른 이익변동성 축소효과는 분석대상기간에 따라 그 영향의 정도가 달라진다고 할 수 있다.


This study investigates the effect of diversification strategy on earning volatility and profitability in the Korea insurance company. This paper tests the portfolio diversification effect hypothesis which states that the diversification strategy can reduce earning volatility of the insurance company. Also whether the diversification discount exists in Korea insurance companies is an important issue of this paper. The equilibrium panel data of 24 insurance companies including property insurance companies and life insurance companies during the period of 19 years from 1999 to 2017 are used to test the hypothesis.
Major findings of this study is as follows. First, while the insurer's asset diversification strategy reduces earning volatility, the earning diversification strategy does not affect the earning volatility significantly. Second, the insurer's diversification strategy decreases profit in the short term period. While the asset diversification does not affect the profit of company significantly, the earning diversification strategy increases the cost of company. Third, main test results are dominated by life insurance companies, the diversification effect of property insurance companies are not significant. Forth, both of diversification strategies reduces the short term profit of insurance companies for the two sub-period consistently. But the effect of reducing earning volatility of the strategies are varied along with the test periods.

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4내부자거래가 주식수익률의 변동성에 미치는 영향에 관한 연구

저자 : 김천규 ( Chun-kyu Kim ) , 임병권 ( Byung-kwon Lim )

발행기관 : 한국금융공학회 간행물 : 금융공학연구 18권 1호 발행 연도 : 2019 페이지 : pp. 85-112 (28 pages)

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본 연구는 최대주주, 주요주주와 같은 기업 내부자의 거래가 주식수익률 변동성에 미치는 영향에 대해 분석한다. 내부자거래는 기업의 사적정보를 투자자들에게 전달함으로써 주가에 관련 정보가 반영될 수 있으며, 시장참여자의 불확실성을 완화할 수 있다. 따라서 내부자거래는 주식수익률의 총변동성이나 고유변동성에 영향을 미칠 개연성이 있다.
본 연구의 주요 분석결과는 다음과 같다. 첫째, 과거의 내부자거래 여부는 향후 주식수익률 변동성과 관련성이 존재하며, 내부자거래가 존재하는 기업의 주식수익률 변동성은 유의적으로 감소한다. 둘째, 내부자거래 수준을 고려하는 경우에도 향후 주식수익률 변동성과 일련의 관련성을 보여 내부자거래가 증가할수록 주식수익률 변동성은 감소한다. 셋째, 내부자거래를 매수 및 매도거래의 방향성으로 구분하면 주식수익률 변동성에 차별적인 영향을 미친다. 내부자의 매수거래보다는 매도거래 이후에 주식수익률 변동성 감소가 명확하게 나타나는데, 특히 내부자의 매도수량이 증가할수록 향후 주식수익률 변동성은 크게 감소되고 있다.
종합하면, 과거의 내부자거래와 미래 주식수익률 변동성은 일련의 관련성을 보인다. 특히, 절대적인 내부자거래 수준이 증가할수록 수익률 변동성은 감소하지만, 내부자거래의 방향성으로 구분하는 경우에 주로 매도거래에서 강건한 결과가 나타난다. 따라서 내부자의 매도거래는 부정적인 정보를 투자자들에게 전달해 줌으로써 불확실성이 완화되어, 이에 따라 주식수익률 변동성이 감소되는 것으로 해석할 수 있다. 이는 Marin and Olivier(2008)를 지지하는 것으로 내부자 매도거래의 경우에도 정보적 가치가 존재할 수 있음을 시사한다. 즉, 내부자 매도거래를 새로운 시각에서 평가해 볼 필요성이 있는 것으로 판단된다.


This study examine whether insider trading is associated with future stock return volatility. Corporate insiders have superior information on their firms. Therefore, the private information conveyed by insider trading is likely to reduce an uncertainty about firm's future prospects. Our major findings are as follow. First, compare to non-insider trading firm, insider trading firm reduces future stock return volatility. Second, we find that the trading volume of insiders is negatively related to the stock return volatility. This means that the increase of insider trading affects the decrease of future stock return volatility. Lastly, we find that the direction of insider trading show different result. We find that the decrease of stock return volatility is more clear in the insider sales. Especially we find strong evidence that the number of shares sold by insiders is negatively associated with future stock return volatility.
Overall, we find that the trading behavior of firm insiders is related to the future stock return volatility. Especially we find the clear relation between insider sales and future stock return volatility. Our findings are consistent with Marin and Olivier's (2008) conclusion that insider sales also motivated by private information.

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5한국과 일본의 공매도 규제 효과 비교

저자 : 조영석 ( Yeong Suk Cho ) , 이형기 ( Hyeong Ki Lee )

발행기관 : 한국금융공학회 간행물 : 금융공학연구 18권 1호 발행 연도 : 2019 페이지 : pp. 113-140 (28 pages)

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본 논문은 한국과 일본의 주식시장에서 나타난 공매도 규제의 거시적 효과에 대하여 그 차이와 특징을 비교 분석하였다. 한국 주식시장에서도 일본 등 선진국과 같이 공매도 비중이 지금보다 훨씬 증가할 것으로 예상되기 때문에 효율적인 공매도 규제는 매우 중요하다.
우리나라 공매도 제도의 큰 문제점 중 하나는 금융감독 당국이 시장에 대하여 선제적인 규제를 하기 보다는 사후적인 제도 보완을 중심으로 운영하고 있다는 점이다. 문제가 발생할 때마다 금융당국은 규제를 강화하고 규제를 통하여 공매도의 폐해를 막고자 하였다. 그 결과 우리나라 공매도 규제는 다른 나라에 비해 매우 복잡하고 엄격한 수준으로 시행되고 있는 것으로 나타났다. 바람직한 규제는 현재의 규제수준이 시장의 효율성을 훼손하지 않는 범위 내에서 공매도의 순기능을 고려하여 투자자들의 피해를 사전적으로 방지하는 차원에서 신중하게 다루어져야 한다.
일본의 공매도 규제를 분석해 본 결과 나타난 우리나라 공매도 규제에 주는 시사점을 요약하면 다음과 같다. 첫째, 공매도 제도의 순기능을 자본시장 활성화를 위한 제도적 장치로 적극 활용할 필요가 있다. 둘째, 신용대주에 대한 당일매매를 허용하고, 변형된 업틱룰을 도입하는 등 개인투자자에게도 충분한 공매도 기회를 제공하여 평등한 제도, 효과적인 위험관리 기회를 줄 수 있어야 한다. 셋째, 신속하고 충분하며, 투명한 공매도 정보 공시체계를 갖추어야 한다. 이를 위해 체계적인 공매도 관리감독시스템 유지가 필요하다. 넷째, 불법적이고 불공정한 공매도 행위에 대한 엄정한 법집행을 통한 재발방지 대책이 필요하다.


We investigate the effects and characteristics of the short-selling regulations between Korea and Japan stock market. The problems of the short-selling regulation in Korea is that financial authorities, which manage and supervise the market, have been supplementing the post-market system rather than pre-regulations. Whenever there was an accident, the financial authority tried to tighten regulations and prevent the harmful effects of the short-selling. This led to the complex and strong enforcement of regulations on the short-selling in Korea stock market. Good regulation should be handled with caution in order to prevent damage to investors in advance, taking into account the net function of the short-selling within the extent that the current regulatory level does not significantly impair the efficiency of the stock market.
Followings are summary of the implications of Korea's regulation of the short-selling after analyzing Japan's regulation of the short-selling. First, the positive function of the short-selling system needs to be actively utilized as an institutional device for the revitalization of the stock market. Second, it should be able to provide equal systems and effective risk management opportunities to individual investors, including allowing one-day sales of credit bureaus and introducing modified up-trick rules. Third, a quick, sufficient, and transparent the short-selling information disclosure system should be established. To this end, a systematic management of the short-selling and supervision system are needed. Fourth, measures are needed to prevent recurrence through strict enforcement of laws against illegal and unfair short-selling.

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6서울 주택시장의 기간별 전이효과

저자 : 박진백 ( Jin-baek Park ) , 홍민구 ( Min-goo Hong )

발행기관 : 한국금융공학회 간행물 : 금융공학연구 18권 1호 발행 연도 : 2019 페이지 : pp. 141-165 (25 pages)

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본 연구는 변동성 국면확률을 기반으로 서울의 주택시장의 분석기간을 구분하고, 각 기간에 따라 서울 5대 생활권역간 전이효과 수준을 추정한다. 분석기간의 식별은 지금까지 금융시장에 주로 적용되었던 SWARCH(3, 2) 모형을 적용하여 주택가격 변동성에서 발생할 수 있는 분산수준을 저분산, 중분산, 고분산의 발생확률에 근거하였다. 전이효과는 금융시장간 전이효과에 주로 적용되었던 Diebold and Yilmaz(2012)의 방법론에 통계적 선후행성을 추가한 수정된 모형을 주택시장에 적용하였다. 분산확률에 따라 서울 주택시장의 국면을 식별한 결과 전체 4개의 기간으로 구분할 수 있었다. 기간 1 시기(2003.11.~2007.2.)에는 주택가격이 폭등한 시기로 서북권, 동북권이 타지역에 대한 영향력이 큰 선도시장으로 분석되었고, 동북권은 기간 2 시기(2007.3.~2009.12.)까지 시장의 선도성이 유지되었다. 기간 3 시기(2010.1.~2016.10.)이후부터는 동남권이 서울 주택시장의 선도시장으로 확고한 영향력을 가지기 시작한 것으로 분석되었으며, 기간 4시기(2016.11.~2018.5.)에는 동남권의 영향력이 크게 줄었지만, 타지역과 비교할 경우 상대적으로는 여전히 타지역에 대해 가장 강한 영향력을 주는 지역으로 분석되었다.


This study investigates to divide periods of the Seoul housing market and the spillover effects of each estimated period. We apply the SWARCH(3, 2,) model in the housing market for the first time and estimate the spillover effect using the modified Diebold and Yilmaz(2012) model accepted from the Granger causality test. The main findings are as follows. First, the Seoul housing market is divided into four periods based on the volatility regime probabilities from the SWARCH(3, 2) model. Second, we find that the northwestern and northeast region are more influential to other regions in the period 1, and the northeast region remains the market influence until the period 2. Finally, the southeast region has the spillover effect to other regions from the period 3 and this effect remains for up to period 4.

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7벤처캐피탈의 투자성과 분석: 정부벤처캐피탈과 민간벤처캐피탈의 비교

저자 : 권흥순 ( Heung Soon Kwon ) , 윤병섭 ( Byung Seop Yoon )

발행기관 : 한국금융공학회 간행물 : 금융공학연구 18권 1호 발행 연도 : 2019 페이지 : pp. 167-192 (26 pages)

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본 연구의 목적은 정부벤처캐피탈(Government Venture Capital: GVC) 단독으로 벤처기업에 투자한 성과와 민간벤처캐피탈(Private Venture Capital: PVC) 단독으로 벤처기업에 투자한 성과를 비교하여 양 집단 사이 차별적 투자성과가 있는지 분석하는 데 있다. 2008년부터 2017년까지 10년 사이 벤처캐피탈이 제조업에 투자한 1,046건 즉, GVC 투자기업 278건, PVC 투자기업 768건을 분석하였다. 분석 결과는 다음과 같다.
첫째, 최초 투자시 GVC투자기업이 PVC투자기업보다 더 큰 규모의 투자유치 증대 효과가 있음을 발견하였다. 그리고 최대주주의 지분율이 클수록 기업을 책임 있게 운영할 가능성이 크다는 신호를 시장에 주어 벤처캐피탈이 큰 규모의 투자를 최초에 단행한다고 판단할 수 있다. 이는 GVC가 자본시장에 참여해 자본시장에서 발생하는 투자자와 기업가 사이 정보비대칭에 기인한 시장실패 방지(Queen, 2002)의 정책목적성을 달성한다고 판단할 수 있다.
둘째, IPO를 통해 투자금액을 회수한 기업비율이 유의하게 높았으며, M&A 등을 통해 투자금액을 회수한 기업비율, IPO와 M&A 등을 통해 투자금액을 회수한 기업비율이 체계적으로 유의한 긍정적인 영향을 미치고 있음을 발견하였다. 이는 GVC투자기업이 PVC투자기업보다 투자회수 성과가 높음을 의미한다. 그리고 최대주주의 지분율이 클수록 IPO, M&A 등을 통해 투자금액을 회수하는데 긍정적인 영향을 보여주었다. 이는 정책목적성을 띤 GVC의 역할을 입증한다고 볼 수 있다.
다만, 투자기업에 GVC와 PVC가 혼재되어 있는 경우도 여전히 GVC가 정책목적성을 달성하고 있는지 그리고 GVC가 PVC를 리드하여 투자유치 증대 효과를 보이는지에 대한 분석이 필요하다.


The purpose of this study is to compare the independent investment performance of Government Venture Capital (GVC) to that of Private Venture Capital (PVC) for any discriminatory investment performance between the two groups. Over the 10-year period from 2008 to the end of 2017, 1,046 cases of venture capital investing in manufacturing, 278 cases of GVC investment company and 768 cases of PVC investment company were extracted as analysis data. The analysis results are as follows:
First, on initial investment, the GVC investment entity found that it had a greater incentive to attract investment than the PVC investment entity. And the larger the shareholding ratio of the largest shareholders, the more likely it is to operate the company responsibly, which could be judged that venture capital first carried out large-scale investments.
Second, the ratio of companies to which investment amount was recovered through IPO was significantly high, and the ratio of companies to which investment amount was collected through M&A, and the ratio to which investment amount was collected through IPO and M&A had a significant positive effect.
However, even when there is a mix of GVC and PVC in an investment entity, it is still necessary to analyze whether GVC achieves policy objectives and whether GVC leads PVC to increase investment inducement.

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